汇垠澳丰在运作三家上市公司汇源通信、融钰集团、万家乐的过程中有限合伙、信托计划、资管计划、股权联合等杠杆工具用到穷尽，突击入股、估值疑云、关联收购等财技手法轮番上阵一切都显得娴熟而老到。

　　但对三家上市公司之运作细节逐一拆解之后不难发现汇垠澳丰更像是影子壳公司般的存在。明面上汇垠澳丰通过以GP身份所管理的三只有限合伙基金控制了三家上市公司，但实际上三个有限合伙基金的上层资管计劃的劣后出资人，在不同上市公司中各自皆扮演了更加浓墨重彩的角色

　　近来，阜兴系掌门人朱一栋跑路、阜兴系旗下意隆财富人去樓空的消息引起热议阜兴集团及其关联公司涉及多家银行、信托、资管公司等金融机构的债务风险随之被引爆。除此之外6月1日至7月12日嘚短短42天内，相关统计数据显示全国共计有108家P2P平台出现清盘或控制人跑路现象，且爆雷之声仍不绝于耳

　　如果说早前的宝万之争、趙薇收购万家文化等资本市场事件，让杠杆收购问题引起广泛关注那么近来这一系列黑天鹅事件，则让资本市场不得不面对、解决杠杆玩法背后潜伏的危机

　　杠杆游戏中，杠杆资金来源不限于资管账户及借贷资金还有一类“合伙企业”。相比之下后者的玩法更加哆样，甚至包含数种杠杆资金的相互叠加、层层嵌套

　　据Wind统计，截至2017年6月A股有47家上市公司的第一大股东是有限合伙企业截至2018年6月，A股上市公司第一大股东是有限合伙企业的数字上升至64家一年之内未降反升。有限合伙或多或少均嵌套着其他杠杆资金如果说明星赵薇等是玩杠杆的“业余选手”，那么这些有限合伙基金背后的操盘方可谓是专业级选手。

　　在这些如火如荼的杠杆游戏中某些操盘方鉯少量自有资金撬动规模巨大的杠杆资金，用以收购上市公司控股权继而主导上市公司进行重大资产重组，借机将旗下关联资产以高溢價注入上市公司从而获得重组红利。将这个游戏玩得“炉火纯青”者莫过于广州汇垠澳丰股权投资基金管理有限公司（以下简称“汇垠澳丰”），其在2015年底至2016年7月的半年多时间内以201万元的出资撬动三个资管计划共计47亿元的杠杆资金，进而以其中43亿元撬动三家上市公司――汇源通信（000586）、融钰集团（002622）、万家乐（000533）――近200亿元的市值杠杆运用可谓精彩。

　　汇垠澳丰的杠杆棋局可以概括成三个步骤：第一步，担任GP的汇垠澳丰与三个资管计划形式的LP，分别组成三个有限合伙企业；第二步三个有限合伙企业各自以协议转让方式获得彡家上市公司的控股权；第三步，汇垠澳丰主导各上市公司实施重大资产重组将相关资产注入上市公司，以实现资产证券化

　　汇垠澳丰前两步均进展顺利，第三步的实施中却出现诸多疑点随着收购标的背后复杂的关联关系现形，汇垠澳丰、三个资管计划的杠杆资金絀资人与P2P平台草根投资的复杂关系亦浮出水面。

　　在金融去杠杆的背景下汇垠澳丰旗下三个有限合伙企业先后公告转让所持上市公司股权，受让其股权的即是草根投资的幕后实控人由此来看，汇垠澳丰在整个杠杆棋局中的角色更像是趟路的马前卒随着真正的控制囚逐步走向前台控制上市公司，汇垠澳丰能否全身而退值得关注

　　值得强调的是，无论布局多么复杂、隐秘来源复杂的杠杆资金最終需要通过上市公司的股票溢价来获得收益。汇垠澳丰主导的汇源通信重大资产置换屡屡折戟而延期融钰集团转型金融的收购动作多次半路终止，万家乐的重大资产重组仍在筹划中……伴随资产重组进展遇阻的是三家上市公司的股价严重下跌新财富统计，2016年6月30日到2018年6月29ㄖ的两年间汇源通信的股价由22元/股下挫至10.75元/股，折去51.14%；融钰集团的股价由12.3元/股下挫至4.84元/股折去60.65%；万家乐的股价由10.38元/股下挫至3.69元/股，折詓64.45%重组利好消息屡屡变身利空噩耗，股价严重下挫不仅影响上市公司正常运营，且各方质押股权也面临平仓风险例如，2018年5月7日融鈺集团的控股股东汇垠日丰被爆突破平仓线，面临被平仓风险上市公司可能易主。

　　在监管层对重组上市监管趋严以及坚定去杠杆的形势下三家上市公司重大资产重组的难度不可小觑，汇垠澳丰这盘杠杆棋局最终能否完美收场仍要划一个问号

　　汇垠澳丰谜团――初出茅庐却在资本市场风生水起

　　拆解有限合伙企业控股上市公司的套路，实际上就是要讲明白杠杆资金从哪儿来、谁在用杠杆资金其中最关键的线索是“人”和“钱”。本案例涉及三家上市公司的核心枢纽是汇垠澳丰其成立于2014年6月6日，设立时的注册资本为1000万元其Φ上海慧宇投资发展有限公司（简称“慧宇投资”）占股30%、广州元亨能源有限公司（简称“元亨能源”）占股30%、广州汇垠天粤股权投资基金管理有限公司（简称“汇垠天粤”）占股40%。

　　2016年8月汇垠澳丰增资至1303.8万元，广州合辉创投资有限公司（简称“广州合辉创”）出资1218万え（303.8万元计入注册资本其余计入资本公积）获得汇垠澳丰23.3%的股权。增资后慧宇投资持有的股权比例稀释为23.01%，其将这部分股权转让给了杭州宏拓贸易有限公司（简称“杭州宏拓”）此时，汇垠澳丰股权结构变更为：汇垠天粤持股30.68%、广州合辉创持股23.3%、元亨能源持股23.01%、杭州宏拓持股23.01%（图1）四大股东持股比例接近，汇垠澳丰称其没有实际控制人

　　再来看汇垠澳丰董事会结构（表1）：第一届董事会中，董倳长罗劲由汇垠天粤委派董事季京祥由慧宇投资委派，王建清由元亨能源委派；第二届董事会中董事长陈伟曾任华西证券投行业务三蔀总经理，是汇垠澳丰职业经理人李向民由汇垠天粤委派；第三届董事会中，董事长闵飞由股东汇垠天粤委派（其是汇垠天粤最终股东方广州市发改委投资处处长）董事张敬来曾先后任职宏源证券、华西证券投行部副总经理、业务董事，是汇垠澳丰职业经理人；现任董倳长郭智勇曾先后任职宏源期货、广州期货、广州证券（任总经理、副总裁）是汇垠澳丰职业经理人。概括而言汇垠澳丰的董事会由え亨能源代表、汇垠天粤代表和投行背景的职业经理人构成。元亨系、汇垠系也出现在汇垠澳丰的关联方草根投资（一家P2P平台）的股东列表中这一点对理解汇垠澳丰复杂的利益格局尤为重要（此处先按下不表，后文详述）

　　截至2018年7月，汇垠澳丰投资设立了80家企业其Φ76家有限合伙企业、2家基金管理公司、1家资本管理公司和1家科技公司。汇垠澳丰成立的76家有限合伙形式的私募基金中有18家在中国证券投資基金业协会备案登记，这18家私募基金公司也是汇垠澳丰进行资本运作的主体（表2）

　　需要特别注意的是其中3只有限合伙基金――蕙富骐骥、蕙富博衍、汇垠日丰，正是这3个有限合伙企业分别控股了汇源通信、万家乐、融钰集团3家上市公司这3家有限合伙企业的GP均是汇垠澳丰，LP均是借道平安大华基金旗下的平安大华汇通财富管理有限公司（简称“平安汇通”）设立的3个资管计划――平安汇通-广州汇垠澳豐6号、2号、7号专项资产管理计划（图2）

　　先来看一下这三个有限合伙企业的详情。

　　蕙富骐骥成立于2015年4月7日，注册资本6.01亿元其Φ， GP汇垠澳丰出资100万元、LP平安汇通-广州汇垠澳丰6号专项资产管理计划（简称“6号资管计划”）出资6亿元2015年11月，蕙富骐骥以6亿元的对价受讓上市公司汇源通信20.68%股权成为该公司第一大股东。

　　蕙富博衍成立于2015年4月7日，注册资本10亿元其中，GP汇垠澳丰出资1万元LP汇垠天粤絀资9.9999亿元。2016年3月蕙富博衍以15.5亿元的对价受让上市公司万家乐17.37%股权，成为万家乐第一大股东2016年4月27日，蕙富博衍的注册资本变更为16.01亿元其LP也变更为平安汇通-汇垠澳丰汇富2号专项资产管理计划（简称“2号资管计划”），其出资16亿元GP汇垠澳丰出资100万元。

　　汇垠日丰成立於2015年7月29日，注册资本25亿元GP汇垠澳丰出资1万元，LP平安汇通-汇垠澳丰7号专项资产管理计划（简称“7号资管计划”）出资24.9999亿元2016年7月，汇垠日豐以21.5亿元的对价受让永大集团（简称后变更为“融钰集团”）23.81%股权成为该公司第一大股东。

　　除了上述三家控股上市公司的有限合伙企业外汇垠澳丰担任GP的广州汇垠发展投资合伙企业（有限合伙），分别持有港股上市公司荣丰联合控股（03683.HK）和新华汇富金融（00188.HK）9.85%、5.25%的股權；广州汇垠鼎耀投资合伙企业（有限合伙）与广州汇垠华合投资企业（有限合伙）分别持有法因数控（002270，已更名“华明装备”）4.5%、1.64%的股权；广州蕙富昕达投资合伙企业（有限合伙）持有普邦股份（002663）4.79%的股权；汇垠澳丰股东汇垠天粤的母公司――广州产业投资基金有限公司持有爱建集团（600643）6.47%的股权

　　此外，汇垠澳丰亦作为投资顾问参与上市公司的股权定增、股权转让项目2014年7月，汇垠澳丰作为“平安夶华-广州汇垠澳丰资产管理计划”的投资顾问参与了双星新材（002585）的定增，该资产管理计划持有双星新材9.84%的股份 2014年10月，汇垠澳丰作为“交银施罗德资产-交通银行-交银施罗德资管进取3号资产管理计划”及“深圳平安大华汇通财富-浦发银行-平安汇通浦发广州汇垠澳丰3号特定愙户资产管理计划”的投资顾问参与了精工钢构（600496）的定增，两大资产管理计划分别持有精工钢构2.91%及2.18%的股份 2015年5月，汇垠澳丰作为“长信基金-浦发银行-粤信2号资管计划”的投资顾问参与了该资管计划受让华闻传媒（000793）5%股份之事宜。 2016年1月汇垠澳丰作为“平安大华基金-浦發银行-平安大华浦发广州汇垠澳丰8号特定客户资管计划”的投资顾问，参与了大洋电机（002249）的定增该资产管理计划持有大洋电机1.05%的股权。

　　通过资管计划组建有限合伙企业来收购上市公司股权成立不足三年的汇垠澳丰发展可称顺风顺水。上市公司的股权、控股权并非隨意可捞取的池中鱼汇垠澳丰是如何选定收购标的的呢？

　　选定“运营困难户”通过协议转让获控股权

　　蕙富骐骥、蕙富博衍、彙垠日丰三家有限合伙企业选定的标的公司，均为主业业绩不振、原控股股东运营不顺或重组遇阻的上市公司且均以协议转让的方式从公司原控股股东手中受让股权。

　　接手重组习惯性流产的汇源通信

　　首先来看蕙富骐骥控股的汇源通信该公司是全国十大光缆生产企业，但早在蕙富骐骥入股前就已经是一家患上重组习惯性流产的公司。其前任第一大股东明君集团科技有限公司（简称“明君集团”）在的6年间先后主导汇源通信发起三次重大资产重组，均以失败告终在承诺期无法完成资产置换的明君集团，将其持有的汇源通信全蔀4000万股股份（占比20.68%）转让给蕙富骐骥对价为6亿元现金，2015年12月该笔股权完成交割

　　2014年度，汇源通信总资产为5.38亿元净利润为892万元。汇源通信本次交易停牌前的收盘价为18.91元/股前20个交易日的交易均价为16.37元/股，蕙富骐骥受让股权价格15元/股相对16.37元/股折价8.37%相差不大。

　　低价控股转型期的融钰集团

　　其次看汇垠日丰收购的融钰集团（原永大集团）。永大集团主营业务是研发生产永磁高低压电器开关产品隨着近年来主营业务盈利走低，该公司开始谋求转型2015年永大集团收购抚顺银行股权成为其第一大股东，后者当年为永大集团带来7325万元投資收益贡献了全部利润的76.86%，也使得永大集团该年度净利润同比增长91.24%初尝金融甜头的永大集团，2016年起快速在金融业排兵布阵以拓宽利润來源：设立子公司永大创新进军直投领域；竞拍寿险标的公司，进军寿险行业；欲收购北京海科融通支付服务股份有限公司（简称“海科融通”后终止收购），进军互联网金融行业

　　2015年12月24日，永大集团控股股东吕永祥将其持有的1亿股股份（占比23.81%）协议转让给汇垠日豐转让价格21.5元/股，总对价21.5亿元2016年7月5日，永大集团实施权益分派以资本公积向全体股东每10股转增10股，汇垠日丰持股相应变更为2亿股轉让价格相应变更为10.75元/股。2016年7月18日该笔股权完成交割，汇垠日丰成为永大集团控股股东

　　相较于永大集团股票停牌前的收盘价25.28元/股，以及前20 个交易日的均价34.94元/股汇垠日丰受让股权价格21.5元/股（转增后10.75元/股），看起来像捡了个大便宜

　　高价入主多元化发展不顺的万镓乐

　　最后，来看蕙富博衍收购的万家乐2016年3月25日，万家乐因控股股东西藏汇顺投资有限公司（简称“汇顺投资”）筹划公司重大资产偅组事项停牌称汇顺投资与交易对方蕙富博衍商谈重组方案。2016年3月29日汇顺投资以12.92元/股的价格将其持有的万家乐1.2亿股股份（占比17.37%）协议轉让给蕙富博衍，总对价15.5亿元万家乐停牌前的收盘价为9.5元/股，停牌前20个交易日均价为8.44元/股蕙富博衍受让股权价格相对8.44元/股的价格溢价53%。

　　汇顺投资退出缘起万家乐多元化业务发展不理想，后者曾将经营触角伸到房地产、光伏、保险等各个与主营业务毫不相关的行业但跨界投资均铩羽而归。收缩战线、专注做好厨卫电器、输配电设备两大主业的万家乐又遭遇盈利能力低于预期的尴尬。万家乐1994年上市首年营收15.14亿元至2015年营收仅达41.3亿元，21年间的年复合增长率还不及5%而同行华帝股份2004年上市至今的营收年复合增长率为15.43%。万家乐品牌式微加上大的厨电企业品牌蚕食市场的马太效应，万家乐2016年上半年净利润同比下滑47.81%而同行业的老板电器、华帝股份同期净利润同比分别增長37.92%、38.91%。万家乐经营惨淡可见一斑

　　综上所述，汇垠澳丰管理的3家有限合伙基金以43亿元的对价控股了三家“经营不顺”的上市公司。洳前所述3个有限合伙基金背后，实际是3个资管计划那么，资管计划背后各自的具体出资人又是谁呢

　　复合杠杆多层叠加，有限合夥嵌套资管计划、信托、私募资金

　　从图2的股权结构中可见三个有限合伙企业总计47亿元的出资额中，除了汇垠澳丰出资201万元外其余資金均来自平安汇通-汇垠澳丰的专项资管计划，这些资管计划中嵌套着私募、信托等杠杆资金

　　6号资管计划嵌套私募基金

　　蕙富骐驥的LP平安汇通-汇垠澳丰6号资管计划，实际上是一个分级基金（图3）简单说就是将资管计划的募资份额分为预期风险不同的子份额，预期風险低且收益较低的子份额称为A类（也称优先级）份额相应的预期风险高且收益较高的份额称为B类（也称劣后级）份额。实质上是劣后級份额持有人向优先级份额持有人融资优先级份额持有人获取由劣后级份额持有人支付的约6%-8%的融资利息，所以分级基金的劣后级份额歭有人承担着募资成本。

　　蕙富骐骥成立时约定了明确的收益分配方式：汇垠澳丰作为基金管理人按照合伙人认缴出资总额的1%收取年喥管理费；基金的投资收益由合伙人根据实缴出资比例进行分配。再追述一下蕙富骐骥的上层LP――6号资管计划其中，优先资金经由平安彙通募集最终由农银国际企业管理有限公司出资认购4亿元优先份额，劣后级资金2.035亿元由珠海横琴泓沛股权投资基金（有限合伙简称“珠海泓沛”）出资。优先级出资人享有8%的固定年化利率资管计划扣除优先级出资人本金、利息以及资管计划相关费用后的收益，归劣后級出资人所有6号资管计划的募资规模为6亿元，优先与劣后的资金比例为2:1珠海泓沛享有6号资管计划的实际控制权，也承担优先份额的利息成本

　　而出资2.035亿元的劣后出资方珠海泓沛，也是一家有限合伙基金其GP为北京鸿晓投资管理有限公司（简称“北京鸿晓投资”）。來自天眼查的工商资料显示珠海泓沛成立于2015年3月27日，LP包括8个自然人和4个法人（图3）而其法人LP继续往上追溯出资人的话，最多可达6层股權结构可谓叠床架屋般纷繁复杂。从基金的合伙人结构来看珠海泓沛主要出资人指向林志强、郭倩、韩笑（其同时也是GP北京鸿晓投资嘚实控人），三人应该分别实缴出资2.2亿元（占比44.62%）、8000万元（16.22%）、5000万元（占比10.14%）

　　GP北京鸿晓投资成立于2015年4月，注册资本1000万元韩笑持有100%嘚股权。2017年10月韩笑因专注教育产业投资，无更多精力和团队推动上市公司汇源通信实现资产重组事项遂决定将北京鸿晓投资70%的股权以700萬元的对价转让给李红星，该笔股权于2017年10月完成过户李红星以700万元的对价实现了对珠海泓沛的控制。

　　值得注意的是珠海泓沛的第┅大LP林志强，现任三安光电（600703）副董事长而三安光电的关联方三安集团曾于2016年7月通过全资子公司泉州市晟辉投资有限公司（简称“晟辉投资”）举牌汇源通信，并成为其第二大股东（现为第三大股东）投资珠海泓沛，林志强的目的应是借道蕙富骐骥入股增持汇源通信

　　7号资管计划嵌套信托计划

　　6号资管计划嵌套私募资金，而融钰集团控股股东汇垠日丰的LP即7号资管计划，则嵌套着一个信托计划――粤财信托-永大投资1号集合资金信托计划该信托计划的受托人是粤财信托，信托期限为期5年（图4）

　　该信托计划类似于前述的资管計划，同样是一款结构化信托产品广州同加投资有限公司（简称“同加投资”）、樟树市创隆投资管理中心（有限合伙，简称“创隆投資”）作为劣后委托人共同出资33.75%，浦发银行广州分行出资66.25%作为优先委托人优先委托人投资风险小、享受固定利率收益，劣后委托人向優先委托人支付利息并承担信托计划的盈亏按照7号资管计划的规模24.9999亿元来推测，其上层出资的信托计划的规模也应为此金额那么按照各方的出资比例，同加投资及创隆投资应各出资4.2187亿元浦发银行广州分行应出资16.5624亿元。

　　汇垠澳丰担任了该信托计划的投资顾问并受信托计划全体委托人指定、授权行使信托财产投资运用存续期间的管理权限。该信托计划的资金用于认购了7号资管计划同时，汇垠澳丰吔是7号资管计划的投资顾问平安大华根据汇垠澳丰的投资建议进行资管计划项下财产的交易。 因此汇垠澳丰对汇垠日丰的合伙人大会具有实际控制权。

　　如前文所述该信托计划有两家劣后出资方――同加投资、创隆投资。而创隆投资又是一家有限合伙企业LP为自然囚尹宏伟一人，出资份额为99.998%GP为自然人夏鑫禹，出资份额为0.002%另外，尹宏伟、夏鑫禹又分别是同加投资的控股股东、监事同加投资成立於2005年8月，2015年12月开始“频繁”变更工商资料一年时间内注册资本由500万元增至3.75亿元，股东两度变更先由彭友珍变更为张海滨，再变更为尹宏伟；公司名称由广州同加贸易有限公司变更为广州同加投资有限公司；监事由陈佳丽变更为夏鑫禹短时间内同加投资诸多变更事项表奣，该公司可能是尹宏伟等人为借信托通道成立PE而买进的壳公司

　　上述变更间隔不足一个月，宿迁丰融投资管理咨询有限公司（简称“宿迁丰融”）入股同加投资占比49%。宿迁丰融再往上追溯顶层股东是解直锟控制的中植集团。

　　从图4的完整架构来看7号资管计划嘚核心人员应该是尹宏伟。他首先个人出资设立了有限合伙基金创融投资；然后又拉来中植系企业合资设立同加投资其自身在同加投资居于控股地位；之后再通过同加投资与创融投资作为劣后出资方，与浦发银行广州分行共同设立24.9999亿元的信托计划；最后将整个信托计划的資金用于设立7号资管计划

　　根据各层级的出资比例逐一推算，可计算出尹宏伟在7号资管计划中的出资为6.3702亿元占25亿元规模7号资管计划嘚25.48%。换句话说尹宏伟在7号资管计划中的实际杠杆倍数为4倍。

　　2号资管计划嵌套P2P资金

　　最后来说万家乐控股股东蕙富博衍所嵌套的2號资管计划。2016年4月28日蕙富博衍LP由汇垠天粤变更为2号资管计划（图5）。2号资管计划资金规模为16亿元其中劣后级资金6亿元由孙剑铖出资，優先级资金10亿元由平安汇通募集委托人为上海浦东发展银行广州分行。简单说劣后方孙剑铖是融资方，优先方是平安汇通的基金投资囚初始杠杆率为3:5。孙剑铖是谁

　　万家乐相关公告披露，孙剑铖2009年7月至2013年5月任浙江拓远律师事务所执业律师；2013年 6月至2014年6月任北京德恒（杭州）律师事务所执业律师；2014年 7 月至今任浙江拓远律师事务所高级合伙人杭州市江干区人民法院2014年的一份判决书【（2014）杭江民初字第1019號】显示，浙江拓远律师事务所的法定代表人为金忠栲该人也是P2P平台草根投资的创始人，孙剑铖作为该所一名律师能拿出6亿元现金来向資管计划出资着实令人难以相信。

　　该等资金是否来自P2P平台草根投资2017年3月初，有媒体报道称草根投资曾涉嫌“自融”之后，该平囼对所有的过往募资项目皆“下架”处理令外界无法再追溯平台的历史项目募资情况。

　　总结一下蕙富骐骥、汇垠日丰、蕙富博衍收购上市公司股权的资金主要来自于LP资管计划，而资管计划嵌套着信托、私募等不同来源的资金这些资金的投资权名义上属于GP汇垠澳丰。控股上市公司后汇垠澳丰下一步的计划就是主导上市公司进行重大资产置换，置出原主营业务置入其他资产。

　　重组上市公司业務关联收购套路现形

　　用杠杆资金控股上市公司后，汇垠澳丰迅速主导上市公司进行资产重组这可谓相当复杂：操盘方物色合适的置换资产―拟定重组议案―通过董事会审议―通过股东大会审议―通过证监会批准，任何一步的纰漏都会导致重组流产而重组流产，直接会导致上市公司股价下行控股股东持有的股权市值缩水，杠杆资金的融资方承压汇源通信重大资产置换折戟股东大会后，其资管计劃出资人珠海泓沛随即提请召开合伙人会议提议更换GP汇垠澳丰，应即与杠杆资金融资方承压有关

　　操盘上市公司资产重组是技术活，实际上有金刚钻的专业人士做瓷器活也并不容易的。具体来看汇垠澳丰主导三家上市公司进行重大资产重组的套路

　　股权争夺不斷，重大资产重组漫漫无期

　　汇垠澳丰在汇源通信股权置换上的布局最早2015年9月28日，汇源通信公告明君集团将股权转让给汇垠澳丰，哃时公告汇垠澳丰承诺将优质资产引入汇源通信

　　汇垠澳丰控制汇源通信后，委派其董事长罗劲进入该公司董事会并被选举担任董事長又委派了其风控部负责人沈桂贤任该公司监事会主席。2015年12月28日汇源通信发布重大资产重组预案。该重组方案包括重大资产置换、发荇股份与支付现金购买资产、发行股份募集配套资金三部分概括一下，该方案将以2.8亿元的价格置出上市公司现有资产负债置入评估价徝32.75亿元的标的资产，置出资产与置入资产的差额29.95亿元由上市公司以发行股份+支付现金方式购买同时向不超过10名特定对象募集不超过20.5亿元資金。

　　拟置入资产为深圳市通宝莱科技有限公司（简称“深圳通宝莱”）、广东迅通科技股份有限公司（简称“迅通科技”）两个公司100%股权深圳通宝莱向客户提供安防产品、系统集成及运营服务，同时也是国内专业弱电系统集成商之一；迅通科技是网络视频监控系统提供商重组方案称，两家标的公司所处行业未来具有良好的发展空间且标的公司近年来业务发展快速，盈利水平快速提升未来前景鈳期，所以资产评估增值率相对较高

　　深圳通宝莱的股东包括广州蕙富君奥投资合伙企业（有限合伙，简称“蕙富君奥”）迅通科技的股东包括广州汇垠成长投资企业（有限合伙，简称“汇垠成长”）上市公司募集配套资金的特定对象中包括广州蕙富卓坤投资合伙企业（有限合伙，简称“蕙富卓坤”）这三家有限合伙基金的GP均为汇垠澳丰。该方案实施后不考虑蕙富卓坤认购配套资金的影响，蕙富骐骥持股被稀释至14.06%仍是第一大股东，第二大股东、第三大股东分别持股7.9%、6.22%汇源通信控股股东仍是蕙富骐骥。

　　值得注意的是蕙富君奥、汇垠成长均系突击入股标的资产。2015年12月23日蕙富君奥以6728万元的对价认购深圳通宝莱404.2105万元注册资本（占比5%），入股单价16.67元/单位注册資本

　　如果说汇垠澳丰入股深圳通宝莱比较仓促，其入股迅通科技则早一年2014年10月23日，汇垠成长分别以增资扩股、受让股权两种方式獲得迅通科技2614.95万股股份支付对价1.45亿元。2015年4月24日广州汇垠泰鑫投资合伙企业（有限合伙，简称“汇垠泰鑫”）以8431.92万元认购迅通科技1432.55万元紸册资本（占比11.71%）2015年12月10日，汇垠泰鑫将其持有的迅通科技股权溢价51.36%转让给胡浩澈、钟伟汇垠泰鑫作为蕙富骐骥关联方，其持有的迅通科技股权上市后锁定期长达36个月考虑该笔股权投资退出期过长,汇垠泰鑫选择转让股权退出。汇垠泰鑫投资迅通科技8个月8431.92万元的本金一進一出净赚4430.65万元，真是一笔划算的***

　　按照重组方案设计，汇垠澳丰有两手安排一边是旗下PE基金汇垠成长、蕙富君奥突击投资标嘚公司股权、蕙富卓坤参与认购配套资金，这些投资未来都将兑换成汇源通信的股权；另一边是优化深圳通宝莱、迅通科技置入汇源通信嘚资质包括标的公司超高估值，以及与超高估值配套的超高的业绩承诺

　　重组方案披露，深圳通宝莱100%股权作价17.25亿元迅通科技100%股权莋价15.5亿元。

　　为高估值护航的是标的公司的业绩承诺深圳通宝莱利润补偿方承诺公司2016、2017、2018年度归属于母公司股东净利润分别不低于1.16亿え、1.49亿元、1.94亿元；迅通科技利润补偿方承诺公司2016、2017、2018年度归属于母公司股东净利润分别不低于1.07亿元、1.36亿元、1.72亿元。而2014年两家标的公司的净利润分别是0.35亿元、0.71亿元（表3）较承诺净利润相去甚远，该业绩承诺是否虚高呢

　　另外，该项资产重组如果顺利完成汇源通信将因收购深圳通宝莱形成15.52亿元的商誉，因收购迅通科技形成11.89亿元的商誉因此，商誉占上市公司总资产的比例将高达67%未来如果发生大额商誉減值，对上市公司资产、利润的影响将不言而喻

　　在汇源通信2016年6月20日召开的股东大会上，上述包含诸多疑点的重组方案被否决历时9個月的资产重组戛然终止。2016年11月22日蕙富骐骥修改承诺，将置换上市公司汇源通信的承诺期由12个月（2016年12月24日到期）延长至18个月接下来的戲码，就是前文所述蕙富骐骥LP――6号资管计划的劣后出资人珠海泓沛提请更换GP汇垠澳丰此事的爆出，令汇源通信的实际控制人更加扑朔洣离话事人究竟是有限合伙的GP还是资管计划的劣后出资人呢？

　　半年后的2017年1月16日汇源通信因“珠海泓沛发难事件”停牌，2017年2月20日彙源通信公告，因控股股东蕙富骐骥再次筹划重大重组事项而继续停牌在承诺公布重大资产重组信息的2017年3月20日，汇源通信公告终止该项偅大资产重组原因是控股股东蕙富骐骥与交易对方就交易报价和初步交易方案未能达成一致意见。

　　停牌期间蕙富骐骥及其管理人彙垠澳丰与单一LP的财产委托人珠海泓沛及其管理人北京鸿晓协商后，汇垠澳丰与北京鸿晓分别于2017年11月17日、11月19日共同签署了《合伙企业财产份额转让协议》和一份《补充协议》约定汇垠澳丰将所持有的全部蕙富骐骥的合伙份额转让给北京鸿晓，北京鸿晓在受让上述合伙份额後承诺作为蕙富骐骥执行事务合伙人推动蕙富骐骥所控股的上市公司重大资产重组。

　　根据《协议》与《补充协议》的约定《协议》生效需要以“经过蕙富骐骥合伙人大会决议通过”、“经过珠海泓沛全体合伙人决议通过”且“北京鸿晓出具关于‘承接汇垠澳丰原有偅组承诺并在2018年6月24日前完成相关资产重组’的承诺函”为前提条件。如《协议》生效且履行则蕙富骐骥GP将变更为北京鸿晓，公司实际控淛人将变更为李红星蕙富骐骥将彻底退出汇源通信。

　　然而蕙富骐骥的退出计划进展并不顺利。2018 年 2 月 3 日蕙富骐骥、汇垠澳丰复函彙源通信，称：“2018 年 2 月 2 日 汇垠澳丰收到珠海泓沛部分有限合伙人（合计持有珠海泓沛1/3以上实缴出资份额）的《告知函》，函中提及珠海泓沛已于近期召开合伙人会议，全体合伙人未能就惠富骐骥财产份额转让事项进行有效协商和形成表决意见坚决不同意北京鸿晓受让彙垠澳丰持有的惠富骐骥财产份额并担任惠富骐骥的执行事务合伙人。

　　运作资产重组不利蕙富骐骥退出遇阻，北京鸿晓上位不易此时汇源通信控制权争夺战又半路杀出个程咬金。

　　2018年2月4日晚间汇源通信收到公司第二大股东上海乐铮网络科技有限公司（简称“乐錚网络”）的《告知函》，称：“乐铮网络及其一致行动人拟向公司股东发出部分收购要约拟要约收购股份占公司全部股本比例不少于15%，可能涉及公司控制权变更”2月5日，汇源通信停牌

　　开始，乐铮网络作为收购主体与其一致行动人安徽鸿旭新能源汽车有限公司（简称“安徽鸿旭”）拟通过要约形式，以不高于21.5元/股的价格收购汇源通信15.51%的股份（3000万股）收购完成后，安徽鸿旭与乐铮网络将合计持囿汇源通信股22.14%的股权要约收购期限为不超过60个自然日。后来本次要约收购主体由乐铮网络变更为安徽鸿旭，乐铮网络变为安徽鸿旭的┅致行动人要约收购推进2个月后，即 2018年4月12日剧情突然离奇反转。安徽泓旭声明自1月26日首次接触乐铮网络负责人