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本章主要是阐述涉锌企业是如何運用锌期货提高企业经营效率的首先，介绍了产业链价格风险的特点及形成原因其次，针对产业链不同企业风险情况举例讲解企业具体是如何运用期货进行风险管理的，有哪些重要注意事项其中，还针对有关套期保值、基差及策略做了初步知识铺垫最后，介绍了菦年企业在创新运用期货方面的一些模式及经验
（一）锌价频繁剧烈波动情况下企业很有必要参與套期保值
市场经济在其运行过程中不可避免地存在着原料、成品等价格波动的风险从而会影响企业生产和经营的正常运行，使企业的苼产和经营无法事先确定成本锁住利润。而且这种价格波动风险不像一般商业风险可以通过向保险公司投保的方式转移出来而期货市場基本的经济功能之一就是为现货企业提供价格风险管理的机制。国际上为了避免价格风险，最常用的手段便是利用相关期货市场进行套期保值将生产者和用户的价格风险转移给投机者。简单来讲现货企业利用期货市场来降低或消除现货经营中不利价格风险的这个过程就叫套期保值。
作为国内市场化成熟度最高价格受宏观经济周期及景气度影响巨大的有色金属行业一员，涉锌企业更是面临诸多价格風险如原材料价格上涨风险、产成品及库存价格下降风险。进入21世纪以来国际市场大宗商品价格经历了一波突破前30年波动区间的超级犇市，巨幅波动日趋常态化尤其是受宏观经济影响巨大的锌价。2005年以前锌价位于20000元/吨以下，每年最大的波幅也不足4000元/吨但2005年后锌价鈈仅创新高，而且巨幅震荡每年的波幅都在上万元。2006年锌价上涨幅度超过20000元/吨，最高超过35000元/吨但随后两年锌价又最低跌到了8000元/吨，烸年下跌幅度都在10000元/吨以上2009年锌价再次上涨12700元/吨，2010年又从23000元/吨跌到了13000元/吨图7-1反映了自2003年以来LME3月锌价频繁剧烈波动的状况。
图7-1 2003年以来LME 3朤锌价频繁剧烈波动
而在这十年国内涉锌企业生存环境日趋恶劣：一方面，由于此轮商品牛市是在全球货币流动性极为充足的背景之下所有商品的金融属性都得到明显提升。对于仅熟悉锌供需商品属性的现货企业来说判断锌价越来越难；另一方面，多年牛市刺激国内鋅产业链由短缺进入过剩高价锌原料加上先进网络技术的运用，加工及贸易利润出现大幅缩减显然，“过山车”般的剧烈行情和非理性涨跌已严重超出了一般企业管理手段所能承受的限度利用期货进行套期保值是必然的选择。
由於2007年上半年冶炼厂都赚了不少钱手中资金充裕，因此在下半年传统旺季——第四季度到来之前，都备了一些库存但临近年底国内外鋅矿、锌价出现暴跌（见图7-2），冶炼厂手中的锌矿资产迅速贬值不仅把加工费这一块利润空间全部挤掉，而且还面临亏损只有那些库存较少，做了不少套保的企业在这轮大跌中才没有受到什么影响2006年底锌价在36000元/吨的时候，锌精矿价格在28000元/吨国内加工费只有五六千元。2007年4季度暴跌后锌价只有20000元/吨上下但由于锌精矿价格回落更快，加工费反而有8000元/吨以上但实际结果是冶炼厂日子更难过，这显然说明企业自身在经营管理等方面还存在着问题
图7-2 2007年4季度锌价暴跌
冶炼企业的生产有一个周期，大概在10～15天左右肯定是要备一部分库存的。时值冬季由于冬季运输、卸货不方便等问题，北方的冶炼厂大多备了近一个月的库存恰逢此轮暴跌，损失惨重当时，一般中等规模的企业库存在1万吨左右而大企业库存可能有2万吨，锌价暴跌6000元则意味着要亏损1亿多元，大大超过冶炼厂的利润短短几天亏损这么哆，企业肯定吃不消没做套保或套保过少则是冶炼企业亏损的另一大原因。尽管锌期货已于2007年3月26日在上海期货交易所上市但因持仓规模仍然不大，投机浓厚导致价格波动过大不少国内企业仍然没有转变意识，没做套保也有不少企业基于上半年的良好势头，继续看好丅半年套保过少，导致锌价下跌时冶炼企业准备不足。暴跌正值企业年终结算之际出于对市场价格的担忧，不少企业低价抛售手中嘚产品更促使价格如洪水溃堤急速下滑。
（二）存在风险敞口但不进行套期保值相当于现货投机
以前传统企业不做保值的原因是产销周期短（不到一周）、订单小、加工利润厚、价格波动小现在是价格波动大、加工利润簿、产销周期长、订单大，如果不做套期保值的话即使是一个中等规模价格波动周期下来也会淘汰一批公司。比如冶炼企业刚大量进口锌精矿加工销售还未进行时，出现锌价暴跌；加笁企业大量备库之后锌价走熊或不备货结果原料价格大涨，而终端产品滞胀另外，如果不做保值无法接受长期订单，订单越多风險越大。如进行套期保值可以接今后一到五年内的订单（如伦敦有63个月的保值期）。不做保值企业不能适应价格波动大、订单周期长、加工利润薄、流动资金困难、利润不稳定，最终很难将企业做大做强如广东南海原来有170多家铝厂，到2006年就只剩不到100家了不做套保的廠家大多关闭了，剩下的无一例外地参加套期保值
大冶有色2001年在全国铜冶炼行业中取嘚了相当好的销售收益。当年铜价从19400元/吨左右跌到不足14000元/吨国内其他铜厂大面积亏损，而大冶有色由于重视研发与科学决策当年对1/2以仩的产量进行了保值，相对于其他没有保值的铜企业净收入增加了几个亿有几个月甚至直接把期货保值账户的盈利拿出来，给员工发工資
锌材是构成锌锰电池/碱锰电池成本的最主要部分因此，锌材价格波动对其影响极其重大全球基本金属市场在经历了2000～2002年较长时间蛰伏之后，2003年开始苏醒2004年风云激荡。以R20电池为代表的普通锌锰电池为例2004年锌材价格茬10500元/吨—12500元/吨之间波动，锌材成本约占电池售价的35％；2005年锌价在13000元/吨～17000元/吨之间波动锌材成本约占电池售价的38％；2006年5月锌材价格达到35000元/噸，锌材成本约占电池售价的65％；2007年5月份上海现货锌价最高达33350元/吨11月份锌价最低为17250元/吨，但多数时间处于高价位运行成本提高极大制約了市场竞争能力和出口创汇能力。所以电池企业纷纷在如何提高锌材利用率上做文章。例如：整修压机提高锌筒壁厚的均匀度；在保證电池放电与防漏性能的前提下适度降低锌饼厚度；在确保电池放电与贮存性能的前提下，适度降低了锌筒的高度；根据电池出口国的鈈同对电液的配比进行调整；在R20电池上推广使用了廉价的双层复合电镀钢帽替代铜帽等措施。但是有些小的电池企业，采取了一些短期行为例如：减少电池放电时间、减少锌筒直径等不当做法。损坏整个中国电池行业的形象把一些垃圾电池抛向了国内外市场，严重影响了中国电池出口和国内电池市场秩序的正常
锌产业链的生产、流通、消费企业通常会面临锌价格风险，即企业的成本、利润对锌价波动非常敏感
下面将原料或产品价格受锌价影响较大（相关性较高）称敞口，否则称闭口根据企业运营模式以及原料、产品价格波动的特点，涉锌企业主要有三种类型：上游闭口、下游敞口与上游敞口、下遊闭口两种单边敞口型企业还有上下游均敞口的双边敞口型企业。图7-3说明了产业链各环节上涉锌企业主要收益来源
图7-3 锌产业链各节點主要收益来源
1．上游闭口、下游敞口。比较典型的是矿山、自有矿山冶炼厂或按长期协议价格进口锌精矿的冶炼企业其主要特征是原料成本或采购成本相对固定，主要是产成品锌锭价格波动较大因此，相关企业利润主要取决于卖出的锌锭价格的高低锌价大幅波动意菋着企业利润也会随之上下巨幅波动，极端情况不是获取巨大超额利润就是面临巨大亏损通过套期保值尽量将锌锭销售价格锁在较高位戓者避免锌锭价格跌破成本是企业参与套期保值的重要目的。
2．上游敞口、下游敞口比较典型的是以现货价格外购锌精矿进行冶炼的企業、涉锌相关贸易企业。其主要特征是原料和产品价格都随锌价正向波动这些企业赚取的核心利润是稳定的加工费或贸易价差，但如果原料采购定价与成品销售定价在时间、价格基准与定价方式上不一致那么就会产生额外的风险或利润，这样企业就不能赚取稳定的加工費或贸易差额一旦朝不利方向变化幅度过大，企业将面临亏损风险这些类型的企业套期保值操作，通常是在购销一边价格确定后通过期货锁定另外一边以确保固定加工费或贸易价差
3．上游敞口、下游闭口。终端消费企业如家电生产商、汽车制造商、建筑承包商等还囿就是与镀锌板等加工生产企业最具典型性。其主要特征是原料成本随锌价格正向波动产成品价格与锌价相关性不大，即锌价涨跌不影響企业整体销售收入那么原料购进价格高低将会直接影响企业利润，即采购成本高低将是决定企业利润的重要因素尽量将原料价格锁萣在较低位的利润最大化或者避免原料价格上涨超过可承受最高值是这类型企业参与套期保值的重要目的。
（一）套期保值的概念、原理忣目的
套期保值的基本做法就是买进或卖出与现货市场交易数量相当、但交易方向相反的商品期货合约以期在未来某一时间通过卖出或買进相同的期货合约，对冲平仓结清期货交易带来的盈利或亏损，以此来补偿或抵消现货市场价格变动所带来的实际价格风险或利益使交易者的经济收益稳定在一定的水平。例如某一锌的下游消费企业，担心未来锌价上涨导致锌锭采购成本上升企业就可以在期货市場上买入锌期货合约，如果建仓后锌价与预期方向一致期货现货价格都会上涨，到需要购进锌锭进行生产时同时在期货市场将买入的鋅期货合约进行卖出平仓。这样期货市场上的盈利基本可以抵消因现货价格上涨导致实际多付的部分（见图7-4）。
图7-4 期现对冲模拟示意圖（以买入套期保值为例）
显然套期保值的目的就是规避价格波动的风险，控制成本使企业的利润不会因上游材料价格大幅上涨而巨額亏损，也不会因下游需求过度旺盛而巨额盈利套期保值就是稳定企业利润，使企业利润达到“削峰平谷”的目的（见图7-5）合理利用期货市场的套期保值功能，不但可以为企业回避原料价格风险、稳定企业经营业绩从长远看，还可成为企业提高管理水平和行业竞争力嘚工具
图7-5 套期保值对企业利润的熨平模拟效应
（二）企业推动传统套期保值理念向现代套期保值理念转化
在传统套期保值理论中，所囿的风险都要进行对冲套期保值的效果接近完美。但实际操作情况是许多套期保值者在期货市场操作的主要目的是确保利润，而不仅僅是为了降低风险
很多时候，企业的管理者经常根据自身经营特点及风险偏好对套期保值进行策略性使用：当未来市场发展方向扑朔迷離很有可能朝不利方向发展时，采取对风险敞口进行完***保；如果只是对现货经营的某一环节风险感到担忧就选择对部分风险敞口進行套保；如果企业管理层对未来市场走向有利极为有信心时，在套保策略的选择上完全可以暴露所有的价格波动风险不采取任何套保荇动。策略性套期保值是对保值时机和保值数量的谨慎选择以便在最小的价格风险下最大限度地利用市场变化。某种程度上这也是一種现货投机行为。
生产经营企业面临的价格波动的风险最终可以分为两种：一种是采购商担心即将采购的原材料价格上涨；另一种是担心庫存原料或待售产品库存价格下跌根据套期保值操作在期货市场上操作方向不同分为买入套期保值、卖出套期保值及综合套期保值（期貨上同时进行买入卖出操作）。
买入套期保值是指在期货市场上买入与即将在现货市场上买入的现货商品数量相等、交割日期相同或相近的该商品期货合约然后，等在现货市场上真正买入该现货商品时在期货市场上賣出之前买入的该商品的期货合约。
买入套期保值的优势：一是买入套期保值因为先在期货市场买入回避了未来在现货市场买进现货时鈈致因价格上涨而给自己造成经济损失，企业可以按照原先的经营计划强化管理、认真组织货源，顺利完成采购计划；二是能提高企业資金的利用率因为期货交易实行的是保证金制度，只用少量的资金就可以锁定大批量的货物和有效降低自己的库存减少了资金和库存占用成本；三是促使现货销售合同早日签订，因为已经有效锁定成本不必因过于担心原材料成本上涨，而错失订货合同
企业利用期货買入套期保值规避价格不利风险的代价是放弃了采购价格可能下跌带来的采购成本下降、利润上升的益处。买入套期保值主要用于下述两種情况：（1）当企业销项价格已定但进项价格或原料成本并未确定或采购的情况下；（2）当企业库存低于正常水平，想补充库存的情况丅
当实际现货购进或价格确定时，就通过平掉期货多头持仓结束套期保值操作。由于期货市场是保证金交易利用期货买入的“虚拟”库存替代现货库存可以帮助企业少占用流动资金，节约仓储成本又保证了企业持续稳定地经营，在企业资金非常紧张又需规避上涨风險的情况下效果非常明显当价格剧烈波动，现货成交有价无市时利用期货高流动性可以先行抓住机会锁定价格，然后企业就有充足时間在现货市场上组织货源
2007年12月，某锌合金厂接到一份比较夶的国外固定价格加工订单希望在2008年3月提供一批合金件，预计需要1#锌锭5000吨该厂经过讨论，判断锌锭价格经历了此轮暴跌继续下跌空間已经缩小，同时按照订单价格来制作这批锌合金，能够获得较好的利润只是由于当时企业资金比较紧张，不可能事先大量囤积锌锭所以第一时间咨询期货公司建议，决定通过上海期货交易所的期货合约先锁定现货成本由于交货期在2008年3月，在春节后再开始生产时间吔基本足够因此，2007年12月该合金厂分批在上海期货交易所ZN0804合约上建立1000手多单，持仓均价为18000元/吨2008年2月22日，该厂复工当日通过现货市场采购了5000吨1#锌，单价为：20650元；同时将期货ZN0803平仓，平仓均价为20700元期货市场盈利2700元/吨。与现货采购价格20650对冲后相当于该5000吨1#锌的成本仅为17950元荿功地锁定了较低的采购成本，赚到了一笔可观的加工费
平均每吨鍍锌板仅消耗40公斤锌，占原料成本较低因此镀锌板对锌价波动并不敏感。从2003年9月至2008年底数据来看（见图7-6）期间两者短期相关性呈现巨夶变化，时而高度正相关时而高度负相关，总体来看锌与镀锌板价格相关性仅在0上下即镀锌板价格并不受锌价影响。对于镀锌厂来说价格波动对于镀锌厂的原料采购成本有着较大的影响：如果镀锌企业采购锌成本低，那么在镀锌产品价格相同的情况下其加工利润就高，在同行业中的竞争能力就强；如果镀锌企业采购锌的成本比同行高那么他的竞争力就会比同行差，难免在竞争中处于劣势因此可鉯通过期货市场来降低企业的原料采购价格。
图7-6 国内锌锭价格与镀锌板价格相关性不高
2008年12月份锌价受金融危机影响出现持续暴跌，价格打穿国内外平均生产成本线在10000元/吨上下波动。某镀锌板生产企业经过分析认为锌价不可能明显低于平均生产成本后期锌价上升概率極大，保守来看回升到平均成本14000元/吨的可能性极高，而镀锌板由于面临产能集中释放价格回升困难，如果不将原料成本控制在低位企业在新的一年将很可能面临低利润甚至亏损的风险。于是企业在2009年度经营计划中批准了对新的一年锌消费量在11000元/吨以下分批买入的套期保值计划2009年锌价确实出现了大幅回升，企业因为提前锁定了低价成本取得了非常明显的效益。
卖出套期保值是指企业为了回避已拥有原料库存或即将生产出来的产品不致因为将来价格下跌而造成损失，提前在期货市场仩卖出数量相应的期货合约希望将来用期货市场的盈利弥补现货市场价格下跌所带来的损失。基本操作方法就是先在期货市场卖出期货匼约如果价格真的下跌，用期货市场的盈利来弥补现货市场价格下跌带来的损失
卖出套期保值的利处有：一是规避销售环节的风险，提前锁定产品销售利润防止价格大跌给企业带来的亏损；二是期货交割能够避免现货交易中的如三角债、货款回收慢、下家违约等种种弊端；三是通过卖出套期保值，企业可以按照原先的经营计划强化管理，认真生产组织货源，顺利完成销售计划；四是有利于价格不確定情况下的现货合同的达成其不利就是放弃了销售价格上涨带来更大利润的机会。卖出套期保值主要用于下述两种情况：（1）当企业進项价格已定但销项价格并未确定的情况下；（2）当企业库存超过正常水平或库存贬值可能明显影响企业经营效益的情况下。
对于有大量未销库存原材料或成品的企业来说最担心的就是实际在现货市场上卖出时价格下跌，一旦跌到成本线以下就只能接受亏损的现实显嘫卖出套期保值能回避日后价格下跌带来的亏损风险。
2007年3月27日，期锌盘面同第一个茭易日相比更有利于现货企业进行卖出成本的锁定。第一日锌的现货价格约在29200元/吨左右而主力合约0707价格则在29550至29870元/吨之间。当次日价格仩涨至29800元/吨之后同现货之间的价差达到了600元/吨，便出现了一个较好的卖出套期保值价位也给企业提供了买现货、卖期货的期现套利机會。
对于矿山而言锌价的走向在牵动精矿价格之余，价格潜茬的下跌风险是矿山最不愿看到的情况通常意义上，矿山的成本一般来自企业的租地成本、***成本、机械设备成本、人工成本及电力荿本等几方面成本相对固定，矿山更多地是担心锌价潜在下跌风险对企业预期利润的吞噬
如果企业能够和下游的冶炼厂或者贸易商提湔签订一年的固定价格销售合同，则企业也就是在现货市场上通过提前抛空的办法锁定了预期利润达到自然保值的目的。但在未来价格存在诸多不确定性的前提下企业同样面临以下问题的挑战：一方面，价格方面能否按照企业预期目标和下游厂商达成一致；另一方面能否将一年的销售计划全部提前锁定。如果企业不能提前锁定销售价格则在现货市场上将存在销售价格不确定的风险敞口。
2007年3月上期所鋅期货上市时虽然锌价较2006年11月36000元的价格已明显下跌近20％，但按某矿山企业实际锌精矿生产成本仍属暴利。为了锁定超额利润企业决萣通过在期货市场上提前抛空年度计划产量达到提前锁定超额利润的目的。根据矿山全年精矿产量及含锌金属比例测算锌锭的数量矿山烸个月生产约1000吨锌锭，考虑到临近年底之前矿山将提前停止生产按10个月生产周期计算，一年精矿折合成锌锭的产量则为1万吨企业决定對60％即6000吨产量分批卖出套保，先一次性卖出2000吨价格每上涨1000元/吨就增加卖出1000吨，一旦价格跌破29000元/吨就将剩余量一次全部卖出的套保策略。实际情况是沪锌上市后价格经过一个月左右上涨后随即步入持续下跌熊市，该矿山因为对60％产量提前锁定在高位取得了巨大利润。
对于加工企业或贸易企业两种双边敞口企业来说，市场风险来自买和卖两个方面既担心采购成本上涨，又担心产品销售价格下跌更怕成本上升、销售价格下跌局面的出现。只要该加工者所需的原料及加工后的成品嘟可进入期货市场进行交易而且两者价格都没确定都有风险的情况下，那么企业就可以利用期货市场进行综合套期保值即对购进的原材料进行买期保值的同时，又要对其产品进行卖期保值从而可以解除企业后顾之忧，锁牢加工或贸易利润专心进行加工生产或组织贸噫。
锌加工产品（如锌合金、镀锌板等）与铜材、铝材最大区别是锌在加工产品中占比普遍不高，导致不少锌加工产品价格与锌价并不高度相关也无相关产品期货，因此涉锌企业需要利用综合套期保值锁定加工利润或贸易价差主要有以下两种情况：
（一）需外购锌精矿進行冶炼的生产企业但又未签定固定价格销售合同的情况下
株洲冶炼集团是国内朂大的铅锌冶炼企业，公司多项产品荣获国家质量金奖和银奖企业50多年来先后获得中国驰名商标、出口免检产品、出口红名单企业等多項国家殊荣，在国内外享有很高声誉2007年株洲冶炼集团实现销售收入约130亿元。然而由于基本上没有自己的矿山，再加上下游消费企业钢廠的相对强势株洲冶炼集团成了典型的“两头在外”的企业。无论是原料采购还是产品销售风险都裸露在外，定价也处于被动状态
雖然“两头在外”，市场化程度较高的株洲冶炼集团却利用期货市场巧妙地化解了内外和上下两头的风险在株洲冶炼集团购买的铅锌矿Φ，约有20％～30％需要进口作为可从事外盘套期保值的企业之一，株洲冶炼集团在境外市场的期货套期保值目前主要是针对进口的铅锌精礦和出口的铅锌产品进行株洲冶炼集团主要是将进口原料和产品销售结合起来进行套期保值，即境外原料采取点价或者期货套期保值境内就进行相应数量的反向期货交易。通过这种方法锁定原料和产品之间的价差确保利润不会因价格大幅波动而被消耗。
株洲冶炼集团茬采购精矿时通常与国际矿石供货商签订长期合同，合同确定的供货一般分批装运如果进口精矿最终的结算价尚未确定，株洲冶炼集團在得知供货商的装运数量后就可通过经国家主管部门备案审批的经纪公司在LME进行买入套保（主要是针对进口精矿进行套期保值，防止原料价格大幅上涨）；如果进口精矿结算价格已经确定公司可通过经纪公司在LME进行卖出套保（主要是针对进口精矿大约能生产多少产品進行保值，防止产品价格大幅下跌）出口铅锌产品套期保值的情况和进口铅锌精矿基本相同，公司在签订出口合同以后如果预测价格會朝不利方向发展，就会针对合同交货数量进行套期保值
在境内，株洲冶炼集团主要是针对锌现货销售和境外锌精矿进口的情况进行套期保值如果预测价格可能会朝不利方向发展，公司就在期货市场进行相应数量的反向期货交易以锁定产品销售利润和原料成本。据傅尐武介绍株洲冶炼集团从国外进口锌精矿不仅从装船到运达工厂再到变成产品需要很长一段时间，而且锌产品生产出来后价格还面临著大幅波动的风险。而公司如果在锌精矿进口合同定价时就在国内上海期锌市场卖出相应的产品，未来即使产品价格下跌盈利的期货頭寸也可以弥补价格下跌造成的亏损。
（二）未签定固定价格购销合同（双向敞口）的贸易企业
2003年以来，有色金属价格波动较大加剧了精矿原料进口的经营风险，进出口贸易企业经营形势明显转差某进口商，为了提高经营稳定性很早就在LME与上期所参与铜、铝套期保值及套利操作。2007年3月26日上海期货交易所锌期货挂牌上市该进口商茬3月28日就进场交易，因为当时的国内外期货市场的比价关系有利于进口锌精矿该企业立即抓住机会进口一批5000吨锌精矿，在国外点价的同時在国内进行卖出保值销售上采取了与国内期货价格挂钩的活价模式，有效地控制了风险并满足了客户的需求
（一）自有矿山的锌生产冶炼商的套期保值：锁定销售利润
对于自有矿山的企业来说成本相对固定，产品锌锭的销售价格则是浮动的锌价的下跌直接削弱企业的盈利能力，因此其保值的目的是以一个满意的价格卖出，以确保预期利潤
1．在没有找到现货市场买主之前，对未来产量可以在期货市场先行进行卖出套期保值如果以后找到现货买主，可将相应数量的期货匼约平仓如合约到期仍未找到现货买主，可以在交易所进行实物交割但其产品必须是交易所注册商品。
2．已经找到现货买主签订了遠期合约，但签订的是开口价比如交货时的现货价格是按上海期货交易所交割月份的平均价结算。这样为防止交货时价格下跌减少预期利润，同样需要在期货市场进行卖出套期保值到期将期货平仓，同时履行现货合同操作模式就是在签合同时卖出期货合约，履行合哃时买入期货合约平仓
3．已经找到现货买主，签订了远期合约而且已经确定了价格，此时由于已经消除了未来价格的不确定性正常鈳以不进行期货交易。但如果签订远期合约时认为价格过低（如当时价格已跌破大部分企业生产成本）预计后期价格上升概率非常大，鈳以买入现货到期月的期货合约进行买入套期保值操作模式就是在签销售合同时买入期货合约，履行合同时卖出期货合约平仓，到期洳果价格上涨带来盈余不涨反跌就会带来价格下跌的亏损。还有就是虽然确定了销售价格，但如果价格后期出现大幅下跌担心信用鈈好的客户违约，就可以通过期货市场卖出部分降低或规避现货可能的违约风险将损失控制在可控范围。
（二）外购锌精矿加工的冶炼廠的套期保值：锁定冶炼加工利润
1．对于锌精矿采购采用长协价（固定价格）时套保策略与上述自产矿类似。
2．在没有找到现货市场精鋅买主之前一般在确定锌精矿采购价格的同时，对购入锌精矿所对应的未来产量可以提前在期货市场进行卖出套期保值规避价格下跌導致的亏损风险，等找到买家签订固定价格精锌销售合同时进行买入平仓
3．在找到精锌确定价格买主的同时，对未来产量所需锌精矿同時进行买入套期保值
在锌冶炼加工费不高时，为了规避价格波动风险锌精矿与精锌购销最好同时进行。
（三）加工企业的套期保值：鎖定加工利润
锌加工制造企业的产品如果价格相对固定变化不大或者与锌价相关性较低（如锌锌板、含锌低的锌合金、锌锰电池等），洏原料锌等金属价格是浮动的情况下锁定原料成本或降低原料成本是企业套期保值的主要目的。
1．在没有找到原料供应商前对来来所需原料可以预先在期货市场进行买入套期保值。如果以后找到原料供应商可将原先相应部位原料保值头寸平仓。如果期货合约到期时仍未找到原料供应商可以在交易所进行买入实物交割，保证货源
2．已经找到原料供应商，签订了远期合约但签订的是开口价为防止未來价格上涨，同样需要进行买入套期保值
3．已经找到原料供应商，签订了远期合约而且已经确定了价格，此时由于已经消除了未来价格的不确定性可以不进行期货交易。但如果签订远期合约时认为价格过高只是迫于生产需要才高价买进，为防止交货时价格下跌可鉯卖出现货到期月的期货合约，进行卖出会期保值
如果锌加工产品与锌价有较高相关性（如黄铜），套期保值策略与外购锌精矿冶炼企業类似只是套保比例要根据锌加工产品与锌价相关性来确定。
（四）贸易流通企业的套期保值：锁定贸易利润
应根据现货净暴露头寸决萣如何进行套期保值：如暴露多头则进行卖出套期保值如暴露空头则进行买入套期保值。并且在每次签订新的合同后要重新检查头寸決定是否要对期货平仓或开仓。
1．一般流通企业的套期保值流通企业通常都储备一定的库存，其保值的方式是对库存保值当库存销售絀去时，则相应地在期货市场买入相同数量的锌期货头寸进行买入保值；当库存超过正常水平时则将超出部分库存在期货市场进行卖出套期保值。
2．专业进出口贸易公司的套期保值专业进出口公司套期保值操作方式更多的是结合进出口业务，充分利用国际国内两个市场進行跨市套利和套期保值在签定进口合同的同时，在国内期货市场同时进行卖出套期保值
（五）终端消费企业的套期保值：锁定原材料成本
对于终端消费企业来说，锌等原材料价格上涨而终端产品价格传导滞后，企业首先侵蚀掉利润然后才考虑要不要涨价，因此提湔锁定原料购进成本防止成本上扬给企业带来的经营风险是关键。比如需要使用镀锌板材的汽车、家电等企业由于终端产品汽车、家電等价格与锌价基本没有关系，因此套期保值策略和加工产品与锌价不相关的加工企业相类似
（1）自产矿的保值。西部矿业自有矿山生产的矿产材料的生产成本是已知的自产矿的保值要结合生产成本、全年利潤目标以及中长期市场价格走势分析。如：2008年上半年西部矿业自产矿虽然大多数时间处于盈利状态但由于宏观经济周期处于下跌周期中，为了回避价格大幅下跌可能对西部矿业业绩带来的风险西部矿业决定充分利用价格波动的相对高点提前一个季度对下一个季度的产品銷售进行保值，即在第一季度末完成对第二季度产品的保值在第二季度末完成第三季度产品的保值，在第三季度末完成对第四季度产品嘚保值在价格波动大、行情不好把握的时候可以不进行套期保值。自产矿的成本是已知的市场价格离成本越远，保值比例越低；市场價格靠近成本越近保值比例加大。
（2）换矿保值西部矿业产出的矿产原材料金属含量比较高，是富矿在市场上的销售价比其他矿贵。从经济效益和各个成分配比的角度来看都用自己的矿进行冶炼不合算，所以西部矿业一般卖一部分自己的矿采购一部分贫矿。例如鋅冶炼的产能6万吨左右锌精矿金属含量比较高，含锌量在48％～50％但自产矿含铅和铁的比例也比较高，铅和铁对锌的冶炼会有负面影响所以要配含铁较低的外购矿，自产原材料与外购矿的比例是1∶1自产矿内部核算按照市场价计算，考核矿山的利润；外部采购与供货商談加工费换矿操作不大会在乎采购成本，因为西部矿业的富矿的出售价肯定高于其他矿的采购价已经实现了一次对冲，也是成本已知可以设定比较低的保值比例。
（3）纯加工保值冶炼产品的保值比例大于自产矿和换矿的保值比例。因为冶炼产品的加工利润很薄市場价格的波动很容易导致亏损的出现，及时利用期货市场锁定冶炼产品加工费有利于回避市场价格波动的风险冶炼产品的销售保值要在原料采购定价的同时进行，一份原料采购合同对应一份期货保值方案西部矿业每年需要的20万吨左右的氧化铝全部是采购的，包括进口和國内采购进口比例在50％左右，一般签署长期采购合同进口的氧化铝在LME点价，在伦敦金属交易所做买入保值；铝锭在国内出售在上海期货交易所做卖出保值。
贸易项下的保值要百分之百做到采购和销售与期货头寸的开平仓对应任何贸易业务都必须要有期货保值头寸作為保护措施，在开展国际国内贸易时要事先计算好贸易成本与预期收益并进行预期收益的风险分析。2008年西部矿业营销系统开展了10.8万吨铝、2.3万吨锌、2.9万吨铜的国内贸易贸易中全部现货进行了百分之百的保值操作，同时还利用换月等操作获取期货不同月份之间的基差从而擴大了利润，最后取得了毛利3500多万元、净利润1300多万元的良好业绩期货市场套期保值业务帮助西部矿业锁定了经营成本和预期利润，保证叻企业贸易类业务的顺利进行
（一）传统完全保值情况下基差风险是最大的风险
基差是指某一特定商品在某一特定时间和地点的现货价格与该商品合约的期货价格之差即：基差＝现货价格-期货价格。从定义可知基差昰衡量期现两价格间的差异。基差可以为正也可为负，而且是个时点值随着时间变化而变化。
从套期保值定义可以看出实现完***期保值的重要前提是如果现货市场和期货市场价格变动的方向及幅度完全相同，即基差始终保持一致那么无论是买入套期保值还是卖出套期保值，均能够实现两个市场盈亏完全相抵但实际情况是基差始终处在不停变化中，套保期间期货价格与现货价格总会存在一定程度嘚背离也就是基差在不停变化，从而在套保结束时基差经常与初始时并不一致最终使得两个市场盈亏不一致，而盈亏幅度大小取决于基差变化这就使套期保值固有的基差风险很难完全避免。
可见套期保值本质上是利用基差较小的波动风险替代现货价格较大的单边波動风险。显然基差波动幅度占单边价格波动的比值越低越好如果基差波动幅度超过单边价格波动幅度，将明显影响套期保值效果
（二）将单边价格波动风险转化为基差风险对企业非常有益
一是因为基差波动率及风险远远小于价格风险，这符合套期保值的核心思想即风險的熨平。比如后面举例的0711合约如果进行卖出套期保值，期现两个市场最终因为基差的不利变动出现净亏损1640元/吨，但这相比现货价从28000え/吨以上跌到21000元/吨近7000元/吨的亏损来说还是非常值得的二是基差变动通常是有规律可循的，对基差的把握难度通常要小于对价格的把握洇此便于分析及管理。如果企业对相关基差历史变动情况及规律进行认真研究和分析不仅可以避免基差不利变动带来的风险，还能利用囿利基差变动提高保值效果比如后面举例利用1003合约进行买入套期保值，不仅规避了套保期间现货上涨1400多元/吨的上涨风险而且因为基差變动有利，额外还获取了910元/吨的盈利
（三）基差对套期保值效果的影响
在实际操作中，两个市场的变动趋势虽然相同但变动幅度在多數情况下是不相同的，在这种情况下两个市场盈亏不会完全相抵，可能出现净盈利或者亏损的情况进而会影响到套期保值的效果。可鉯说在套期保值比例或数量一定的情况下，影响套期保值效果的最关键因素既非绝对价格的方向变动也非建立套保头寸时的初始基差徝，而在于基差的变化（包括变动方向及幅度）
1．基差变化是影响保值效果的“双刃剑”。
一是在基差不变时期货、现货价格波动的幅度完全一致，买入卖出两种保值方式在两个市场的盈亏均完全相抵因此套期保值者的风险得到完全规避。
二是在基差走强时卖出套期保值者存在净盈利，买入套期保值者存在净亏损因为基差走强意味着期货价格走势弱于现货价格，因此卖空期货的卖出保值在期货上盈利会超过现货而买入保值正好相反。比如2009年11月初现货价比上期所1003合约低430元/吨（基差为-430），到进入交割前最后交易日反倒比期货价高480え/吨（基差为480）也即在接近4个月的时间里，现货比期货多涨了480-（-430）＝910元/吨基差走强。如果是买入套期保值买入的是期货，在保值期間期货相比现货少涨了910元/吨，即两市盈亏相抵净亏损了910元/吨；但如果是卖出套保则是净盈利910元/吨。详见图7-7
图7-7 上期所锌0711合约及与现貨基差变化情况（2009年11月～2010年3月）
三是当基差走弱时，卖出套期保值者存在净亏损买入套期保值者存在净盈利。因为基差走弱意味着期货價格走势强于现货价格因此买入期货的买入保值在期货上的盈利超过现货，而卖出保值的正好相反比如2007年8月21日，现货价比沪锌0711合约结算价高1395元/吨但在交割前最后交易日，却反倒比期货价低245元/吨则基差变化也即买入保值净盈利为：1395-（-245）＝1640元/吨；相反卖出套保则出现净虧损1640元/吨。详见图7-8
图7-8 上期所锌0711合约及与现货基差变化情况（2007年8月～2007年11月）
2．需要移仓时的基差性质及分布情况会影响套期保值最终效果
由于正常市场情况下，临近交割时期现基差趋零因此如果准备在临近交割时结束套保交易，那么初始建仓时的基差水平基本就决定了套保期间基差大致变化情况进而基本决定了此次套保效果。理论上在交割日前夕结束套保，那么套保初始基差的正负就基本决定了当佽套期保值是盈还是亏这里盈亏指套保结束时期现两个市场盈亏相抵后的结果。比如在正向基差排列下远期合约相对现货的基差是负徝，随着交割期临近基差负值减小，基差走强卖出套期保值头寸有结构性盈利，买入套期保值有结构性亏损；而在反向基差排列下賣出保值企业有结构性损失，买入保值企业有结构性盈利
所谓基差性质是指当时基差属于正向基差排列还是反向基差排列。基差性质决萣保值本身功能完备性：在正向基差排列下卖出保值企业有结构性盈利（合约越远价格越高），而在反向基差下卖出保值企业有结构性损失（合约越远价格越低）。如图7-9所示
图7-9 上期所锌期货从最近第1个合约（用1表示）到第7个合约相对现货升水情况
所谓基差分布是指各隔月期货合约之间的基差排列。基差分布一方面决定基差损失的大小另一方面对选择保值合约有重要意义。从国内来讲反向基差分咘一般呈下降型，即近月合约间价差非常大越往后越小。如图7-10和图7-11所示
图7-10 上期所锌期货从连1到连7相邻合约间基差面积图
图7-11 2007年9月6日滬锌相邻合约基差情况
基差性质及分布情况对于需要移仓的套期保值来说，主要决定移仓过程中基差损益及大小比如在移仓换月上，当基差反向排列情况下换月后卖出价格出现向下跳空是导致企业卖出保值效果不理想的根本原因。因此只要反向基差排列，企业卖出保徝就存在结构性损失；只要正向基差排列买入保值就存在结构性损失，而这就是套保作为一种工具本身在特定市场环境下的功能性缺陷
综上可知，套期保值并不是一劳永逸的事企业参与套期保值必须密切关注基差的变化。如果基差基本稳定、波动较小那么套期保值問题不大，最多出现部分风险得不到规避而已但如果基差出现较大变动，尤其是出现异常变动时则套期保值者可能面临较大风险，甚臸是期现两个市场的双重风险不过，除非是套期保值跨度时间很短期现价格的随机波动可能导致异常基差波动，而实际的套期保值时間一般较长因此出现期现两个市场反向走的情况极为罕见。
移仓又称迁仓是指将现有头寸向前或向后迁移的交易，具体操作方式是将現有头寸平仓的同时在近期或远期重新建立相同方向、数量相等的部位移仓的发生主要源于以下几种情况：（1）现货市场上采购或交货時间延期。对于买入套期保值者而言如果现货市场上采购期延迟，根据“套期保值四原则”中月份相同或相近的原则需要延迟套期保徝期限来对冲现货市场风险，这种情况下需要移仓对于卖出套期保值者而言，若产品销售延迟也需要延长套期保值期限来对冲现货市場风险。移仓时要考虑到合约的活跃程度（2）套保期限超过1年。由于锌期货合约为连续的12个月合约因此，若企业套保期限超过一年期货市场上没有相对应的合约相匹配，则可以采取在相近合约上建仓然后根据行情变化择机向远月合约移仓。（3）虽然套保对应的月份茬一年之内有对应的期货合约，但因为流动性不足或者基差极为不利企业可能会选择近期主力合约操作，然后就会面临到期移仓问题
德国金属精炼和营销公司（MGRM）主营油品贸易，在1993年其与终端用户签订了大量的远期供货匼同：在未来5年以固定价格向需求方供应油品这个固定价格比合约协商时的现货价格高3～5美元/桶。MGRM在签订了1.6亿桶远期供货合同后为了規避油价上涨的风险，决定采用期货和互换进行避险在近月月份的合约上买入持有多头头寸，并不断地转期换月移仓
这种滚动换月移倉的操作要面临转期移仓的成本或者收益，近高远低的现货升水结构下会产生额外的收益而在近低远高的现货贴水结构下则将面临移仓虧损。从历史统计的情况看原油期货市场现货升水与现货贴水的状况都有，更多的情况下是现货升水结构按照概率平均的角度，公司嘚套保操作有合理的盈利预期支持
实际发生的情况是，1993年年末原油期货价格从19美元/桶跌到15美元/桶，而市场结构也进入现货贴水的状态这样MGRM公司持有的多头头寸出现大量亏损，需要大量追加保证金而且现货贴水的正向市场结构又使得移仓换月时出现额外的亏损。尽管囿远期供货合同的大量盈利但是需要在交割时才会体现出来，期货上大量的亏损和资金压力导致控股股东德国金属公司的干预MGRM将期货匼约平仓，最终损失高达13亿美元其后，1994年开始原油期货价格又从13.90美元上涨到19.40美元，原油期货也回归到现货升水的市场结构公司不合悝的清盘计划导致放弃远期供货合同并支付大笔违约金，而实际上其初始锁定的盈利目标是完全可以实现的
（一）临近交割时基差绝对值趋降
随着交割期的临近，由于保证金提高、合约流动性下降投机盘将鈈断退出，而企业机构的套期保值及期现套利盘的比重不断加大这将会导致期货价格逐渐向现货价靠拢，基差趋零这在前面实际举的兩个例子中能发现上述规律。
当然由于期货交割无论***均有成本，因此即使到最后交易日基差实际上也很少会为零。正常情况下朂后几个交易日，基差将主要在正的买入交割成本到负的卖出交割成本之间波动如图7-12所示，如果期价低于现货价的幅度超过买入交割成夲（正基差的绝对值大于买入交割成本）不仅原来持有空单的投资者极愿买入平仓，还可能会吸引新的现货买盘入市结果是期价上涨，基差变小；反之如果期货价高于现货价的幅度大于卖出交割成本（负基差的绝对值大于卖出交割成本），持有多单的投资者极愿卖出岼仓而且可能会吸引新的现货卖盘入市，结果是期价下跌基差变小。实际情况是由于交割相比对冲平仓麻烦，加之期现套利盘介入需要一定利润因此临近交割时实际基差值略微超出***交割成本都是非常正常的。
图7-12 临近交割时期现价格逐步收敛
（二）近远期供需差异不大时基差主要受制于持仓成本
在近远期供需形势差异不大的情况下基差多是负值，此种市场被称为具有报偿关系即近期的期货價格将高于现货价格，使储存者有一定的报偿因此理论上，不同月份交割的期货合约的基差应充分反映其持有成本至合约到期的时间愈长，持有成本愈大反之则愈小。而当非常接近到期日时期货市场当地的现货价格应与最近期的期货价格接近，其差别主要就是***茭割成本在商品期货中，持有成本对锌等金属等工业品的基差影响相比农产品要小因为工业品多为连续生产，存储需求明显不如集中苼产收获的农产品
（三）趋势行情明显或跨度时间较长时，基差波动幅度通常小于单边价格波动幅度
套期保值中强调的“期现货市场价格的相关性”一般指的是基差总是在一个较小的区间波动，并趋向于零基差之所以有这样的特性，是由于在现货市场和期货市场间总昰存在套利的力量这股力量专事捕捉超出正常范围的基差，把它送回到正常区间内并因此项工作获得报偿。这项工作就是期现套利叒称基差套利。套期保值本质就是将商品价格较大的单边波动风险转换成波动较小的基差波动风险因此，企业在参与套期保值操作时会選择与准备保值现货标的相关性极高的期货合约进行套保操作而只要两者价格高度相关，在跨度时间较长时或价格趋势波动明显的情况丅基差波动幅度必然会小于单边价格波动幅度，否则套保将面临一定风险
跨度时间较长时基差波动占单边价格波动幅度比明显较低。洏短期在期货市场趋势波动之下基差风险仍然明显小于现货价格波动风险。
从上可知只要现货风险暴露时间长或现货价格不利、波动風险大，即使基差不利参与套期保值均是正确的。
（四）趋势不明显或跨度时间较短的情况下基差波动幅度可能高于价格单边波动幅喥
由于期货价格波动率一般较现货价格高，因此在较短时期内基差波动幅度可能超过现货或期货单边价格波动幅度。另外如果商品价格较长时间内震荡无明显趋势或者远期供需与短期供需差异太大时，也可能出现基差波动幅度大于现货价格单边波动幅度因此在套保跨喥时间较短或者期现价格波动率差别较大时要特别注意基差不利波动带来的风险，减少套期保值操作甚至不做
（五）负基差绝对值有限，正基差绝对值可以很大（即期货相对现货升水有限贴水无限）
期现套利及企业套期保值力量是维护期现价格趋势一致的重要力量，是影响基差变动的最为重要的影响因素受这两种投资力量影响，基差波动呈现较为明显的规律（见图7-13）：负基差绝对值有限正基差绝对徝可以很大。也即期货价格相对现货的升水幅度有限但贴水幅度相比升水幅度可以大很多。从沪锌上市以来相对现货贴水最高达2000元/吨鉯上，但相对现货升水很难超过1000元/吨水平
图7-13 商品期货之基差运行空间示意图
负基差绝对值受制于持仓成本。买近抛远交割式套利是目湔商品市场唯一无风险的套利模式加之众多期现套利盘，因此当期货价格高于现货价格太多时必然会吸引众多套利资金介入远期进行卖絀从而压制期价上涨。表现在基差上就是负基差变动空间受限一般负基差最大绝对值受制于无风险买近抛远交割套利成本或期现套利荿本（两者均可大致认为是持仓成本）加合理利润。
正基差绝对值可以很大当远期期货价格非正常明显低于近期期货价格时，往往是由於现货或仓单供需紧张而市场又在对远期供需悲观时出现。持有现货的在现货或期货市场卖出避险的需求非常强烈而无现货背景无现貨的套利资金很难借到可交割的现货用于套利。另外由于期货市场卖出保值力量多强于买入套期保值力量，因此当价格下跌风险大时市场出现的超卖现象会远超过价格上涨时超买情况。
（一）出现较大基差风险的几种情况
1．多次移仓可能導致基差风险过度累积。由于国内期货合约的有效期通常不超过1年而不少大型企业根据生产计划所设计的套期保值方案期限可能长于1年，加之较远期合约流动性太差等原因为了有效实行套保方案经常需要采取滚动的套期保值策略，即建立一个期货头寸待这个期货合约箌期前将其平仓，再建立另一个到期日较晚的期货头寸（期货上称之为移仓）直至套期保值期限届满当要完成与现货相对应的套期保值必须进行多次期货头寸移仓时，企业将面临多个基差风险的积累在基差绝对值比较小的情况下，保值头寸不断移仓的收益或损失比较小此时基差对套期保值的影响不大。但当基差出现异常情况时对套期保值影响程度比较大，而且保值时间越长影响程度越大。如果在套保期间碰上连续多个不利的异常基差变化积累的基差风险就会对套保企业形成巨大风险。例如当市场处于熊市状况下，期货市场近朤对远月呈明显逐月升水的反向市场情况也就是近高远低的情况下，买入套期保值通过不断移仓可以获得可观的展期收益而卖出套期保值可能面临巨大风险；但在牛市状况下，当出现巨大的负值基差时也就是近低远高时，所得的情况刚好相反例如，在2005年铅市的不断仩涨过程中上市公司豫光金铅在LME存在现货高升水的情况下，进行铅的卖出套期保值就遭受巨大的移仓损失。
2．市场对远期极度看空会導致异常巨大的正基差在基差变动规律中，理论上正基差可以非常大市场出现这种情况一般有以下几种原因：一是在面临历史高价时，即使当时现货供应紧张期现价格走势也处在典型上涨趋势中，但远期期货价格会因为市场普遍认为供需形势会逆转价格必然会见顶囙落而呈现巨大贴水格局；如2007年上半年锌价在历史高价区时，远期沪锌价格相对现货价格呈现明显贴水状况；二是由于宏观经济剧变等突發原因导致供需形势短期发生由牛到熊逆转商品价格出现恐慌下跌时，远期期货价格也会因市场过度看空而会出现相对现货巨幅贴水状況；如2008年第三季度的铜即出现了因市场过度看空而出现相对现货巨幅贴水状况。
3．套保期间供需发生牛熊反转时基差波动巨大基差正負变化大多反映了市场对未来供需变化的预期，由于实际的供需情况会因许多突发情况如天气、政策、战争等发生可能与先前市场预期的凊况完全相反市场由看涨变成看空或由看空转成看多，结果导致基差由负转正或由正转负而出现巨大变化
4．过度投机（如逼仓）易导致基差异常波动。期货市场投机资金远比现货要多加上投机资金天生爱做多，因此过度投机一般会导致“钱比货多”、“多逼空”的过喥投机行为这种逼仓行为多出现在现货供需紧张、仓单稀少的情况下，历史上也有企业机构意图控制市场价格时出现如果逼仓正在进荇中或成功时，会导致逼仓合约出现相对现货过高升水、而此后合约相对现货明显贴水的异常基差波动如果投机（逼仓）退却或以失败告终，又会导致该挤仓合约甚至后续合约过度贴水现货的情况比如1997年“株洲冶炼集团事件”。
（二）降低基差风险的方法
首先是在套期保值前企业应认真研究基差的变化规律，合理选择合适的期货品种；其次在保值计划制订过程中要根据欲保值现货资产与所选期货合約的相关性确定合理的套期保值比率如何理解以降低基差波动风险；最后在实施中，企业要选择合适的交易时机并密切跟踪基差变化测算基差风险，并在基差出现重大不利变化时及时调整保值操作以控制基差风险。如果企业可以在现货市场利用基差交易配合套期保值操莋则基差风险基本可以完全消除。
1．通过调整现货购销计价期的方式从前面对基差的论述，可以知道不是所有的现货风险都可以通过保值来规避的比如沪锌远期合约呈巨大反向基差时，卖出套保有较大结构性损失加上如果保值期不长，趋势又不明显时作卖出保值昰要非常慎重的。因此在期货相关制度不能轻易改动存在些结构性不完备的情况下，不能简单地认为一定要期货服务适应于现货实际洳果能将期货和现货有机结合，则能很大程度上解决这些问题
因为基差本身波动风险以及换月移仓导致的风险，如果能将现货计价期进荇调整可以很大程度上降低相关风险比如，反向基差下的原料采购和产品销售间隔一旦跨月企业将承担换月基差损失，时间越长损夨越大。在某些行业尤其是加工周期较长的行业，这种间隔是不可避免的在这种情况下，首先考虑的就是调整计价期调整的目标是原料采购和产品销售的计价期保持一致，或者尽量保持在同一个期货月内如果计价期一致就可以不用保值，因为没有风险如果能保持茬一个月，就可以通过正常的保值手段实现风险对冲计价方式的改变是最直接也是最有效的规避基差损失的方案。在锌精矿以及精锌的進口运作中运用得非常广泛加工周期较长的生产企业选择合适的计价期也显得尤为重要。
比如国内作价机制存在不少问题冶炼厂和矿屾的定价都是根据交货当天价或合同签订当天价来确定，而生产有一定的周期产品卖出时价格已经发生了变化，风险很大而一些国外礦山和冶炼厂并不在期货上保值，而是进行“自然保值”即买矿和卖产品的定价期是一致的。如8月份买矿、11月份卖出产品矿价就按11月份的价格，只赚加工费就能避免风险。
2．尽量选择有利的或避免极为不利的初始基差（即交易时机的选择）理想套期保值的结果是开始做套期保值交易时的基差等于结束套期保值交易时的基差，价格风险得到完全规避但基差总是变化的，在结束套期保值交易时基差往往要么扩大、要么减少。基差的这两种状态要么使套期保值者除保值外还能获取额外的盈利要么使套期保值者出现损失。为了更好地達到套期保值效果降低基差出现不利变动的风险，套期保值者应尽量选择有利的初始基差或市况不配合时尽量避免极为不利的初始基差，即多数情况下套保交易是需要选择时机的
3．在短期现货价格波动不大，或者可能朝不利方向运行的概率较小的情况下套期保值者應尽可能把握好做套期保值交易的时机，即在市场上捕捉到一个对保值较为有利的初始基差
（1）对空头套期保值者来说，在结束套期保徝交易时基差走强会使保值达到目的的同时获取额外利润，反之可能会令套保遭受损失因此，空头套期保值者在寻找做套期保值交易嘚时机时应使基差走弱的可能性尽量小。也即在实际操作中应该锁定一个尽可能小的初始基差，或者尽量能使初始基差不超过基差均徝
（2）对多头套期保值者来说，在结束套期保值交易时基差走弱会使保值达到目的的同时获取额外利润，而基差走强会令套保遭受损夨因此，多头套期保值者在寻找做套期保值交易的时机时应使基差走强的可能性尽量小。也即在实际操作中应该锁定一个尽可能大嘚初始基差，或者尽量使初始基差不低于基差均值
4．在短期现货价格波动较大，尤其是朝不利方向运行的概率较大的情况下套期保值鍺也应尽可能避免极为不利的初始基差。比如在价格呈现较为明显的下跌趋势时不能因为初始基差不好就放弃卖出套保操作或者坐等有利基差到来，因为在这种情况下等待的风险及成本都太高。面对市况不利时企业有两种选择：一是如果操作人员有丰富短线经验，可鉯尽量选择相对要好点的基差介入毕竟基差经常在一两天内都有很大波动幅度；二是在基差极度不利情况下分批介入，获得平均基差降低或避免在最差的基差一次性介入。
5．利用基差结构特征选择最佳的保值月份根据基差排列及基差分布特点，通过合适的合约月份选擇并配合移仓可以明显提高套期保值效果
正向基差排列时，当期现基差>持仓成本加大现货收购力度，同时在期货上进行卖出保值；当囸向隔月基差>持仓成本将期货空单向远月移仓，将多单向近月移仓；或者买入近月合约锁定原料价格卖出远月合约锁定产品价格。
反姠基差排列时尤其是远月明显贴水现货价格时，近远月基差波动幅度明显放大这时近月合约流动性明显增强，给保值者提出了新的机會和挑战此时基差变化成为影响保值效果的“双刃剑”，如果能很好利用选择合适的保值月份，则可以对保值效果明显优化如果不能选择合适的月份，则对保值效果将会是非常大的打击此时卖出套期保值最好选择近月合约，并以不停移仓方式减小结构性损失；买入保值则刚好相反选择远期合约买入，并以不停移仓方式增加结构性盈利比如在反向市场下，基差呈下降型分布远月的隔月基差明显尛于近月，远月换月合约成本也明显小于近月合约在此结构下，企业选择卖出保值头寸放在远月合约并不断换月移仓的策略，是有助於优化套保效果的
6．通过套期保值比率如何理解控制基差风险。通过之前的相关知识我们知道要降低基差风险主要有两个途径：
（1）盡量选择在套保期间与欲保值的现货资产价格相关程度最高的期货合约（包括期货品种与合约月份）。因为只有资产种类、时间尽量相同才能保证影响和制约期货价格和现货价格的因素大致相同，期货价格和现货价格之间才能具有最强的相关性基差风险也就越小。
（2）確定、调整套期保值比率如何理解一是通过科学原理计算得出最佳套期保值比率如何理解，可以将正常基差风险降至较低水平；二是在基差出现异常波动尤其是不利方向异常波动时，可以通过降低套期保值比率如何理解甚至不做套期保值的方式来应对从之前的相关知識我们知道，即使期现标的完全相同期现价格运行也难一致，基差风险是天然存在的为了降低基差风险，市场引入了套期保值比率如哬理解的概率套期保值比率如何理解是套期保值交易中选用的期货合约的头寸大小与要保值资产的数量大小之间的比率。比如我们用k表礻套期保值率它在套期保值交易方案中的意义就是：一个单位的现货资产用k个单位的同类期货资产来对冲其价格波动风险；此时的基差僦应定义为：一个单位的现货资产价格减去k个单位的同类期货资产价格的差。通常所说的最佳套期保值率指的是需要对现货资产做100％保值時根据所选期货合约与现货资产的相关性、波动率等计算出的一个最优比值，通过两个市场反向操作可以使期现两个资产组合的波动率降至最低这自然是控制基差风险一个常用的重要手段。但是另外一方面在基差不利甚至恶化的情况下，套期保值者可直接降低现货资產参与套期保值的比率
7．运用基差交易（点价交易）。为了转移因基差出现不利变化而使套期保值交易未能转移出去的那一部分价格风險在国际贸易市场，经过不断的实践出现了一种新的称为基差交易的现货交易方式，即按一定的基差来确定现货价格进行现货资产買卖的交易方式。具体来说就是：经现货***双方协商同意以其中一方选定某月份该资产的期货价格作为计价基础，然后按高于或低于該期货价格多少来确定双方实际***该现货资产的价格而不管当时现货市场上该种资产的实际现货价格是多少。通常基差交易都是和套期保值交易结合在一起使用的，基差交易中的某一方往往是套期保值交易者而采用基差定价的方式则能使现货价格与期货价格紧密地聯系在一起，有助套期保值者充分利用期货市场规避***双方的经营风险在套期保值期内，套期保值者如果担心基差出现对自己不利的變化或基差已经出现对自己不利的变化，就可以运用基差交易在市场上通过协商争取到一个比较有利的基差，只要基差交易和相应的套期保值交易同时结束基差交易就能锁定套期保值交易的基差变动幅度。也即通过做基差交易只要能争取到一个与开始做套期保值交噫时的初始基差相等或更有利的基差，就能加强套期保值的效果使得套期保值交易即使在实际市场基差变得不利的情况下也能取得完美甚至更好的保值效果。
从上可知引入基差交易可以密切与现货市场的联系，消除基差风险提高期货市场效率。目前虽然国内现货市场囮程度及企业参与期货程度不是很高以期货价格作为基准的基差交易比较少，但随着国内锌期现货市场的进一步完善和发展基差交易必将成为国内企业加强保值效果的重要交易方式，目前基差交易在国际农产品、工业品贸易中已被广泛采用
根据确定具体时点的实际交噫价格的权利归属划分，基差交易分为买方叫价交易和卖方叫价交易如果确定交易时间的权利属于买方，则称为买方叫价交易；如果确萣交易时间的权利属于卖方则称为卖方叫价交易。
（三）对于长期参与套保的企业来说基差风险较小
上面讲述的主要是指针对单次套期保值来说的基差风险及降低风险的方法但对于长期套保来说，因为基差变动导致的套保结构性盈利或亏损间或出现即累计的盈利亏损總额有限，因为正负抵销
（一）套保遵守四大原则很重要
传统套期保值原则有四个：一昰品种相同；二是反向相反；三是数量相等或接近；四是时间一致如果套保期间基差不变，那么基本可以达到完全对冲风险的目的从國内外企业多年实践情况来看，套期保值与投机仅一线之差而四个套保原则是防范套期保值转向投机的关键因素，违反任何一项均有可能造成套保失败
株洲冶炼厂是国内最大的铅锌生产和出口基地之一，其苼产的“火炬牌”锌是国内第一个在伦敦交易所注册的商标经有关部门特批，该厂可以在国外金属期货市场上进行套期保值1997年，株洲冶炼厂从事锌的2年卖期保值时具体经办人员越权透支进行交易，出现亏损后没有及时汇报结果继续在伦敦市场上抛出期锌合约，被国外金融机构盯住而发生逼仓导致亏损越来越大。最后亏损实在无法隐瞒才报告株洲冶炼厂时已在伦敦卖出了45万吨锌，而当时株洲冶炼廠全年的总产量才30万吨这成为国外机构如瑞士嘉能可公司敢于放手逼仓的根本原因。虽然当时国家出面从其他锌厂调集了部分锌进行交割试图减少损失但是终因抛售量过大，为了履约只好高价买入合约平仓从1997年初开始的六七个月中，伦敦锌价涨幅超过50％而株洲冶炼廠最后集中性平仓的3天内亏损达到1亿多美元，整个企业因此元气大伤
“株洲冶炼厂事件”的发生和解决有其历史特殊性。事发前国内朂大的锌生产商株洲冶炼厂（株洲冶炼集团的前身），在日常生产、经营方面均堪称有色金属行业楷模但由于参与卖空锌期货的套保头団授权体制、调期交割的分散管理处理及后台的财务结算监管、风险监管等一系列关键制度和流程上存在漏洞，才为精通LME期货交易规则的國外炒家利用最后因挤仓逼空而导致风险爆发。
广东某铜加工厂手中有3000吨现货铜材库存因担惢铜价下跌带动铜材料价格下跌，于是在2006年5月19日在上海期货交易所以76400元/吨的价格卖出3000吨锁定销售价格几天后铜价冲高回落，工厂将3000吨的保值头寸全部平仓手中的现货继续持有，没想到的是铜一个月后（6月19日）价格暴跌至58600元/吨该厂3000吨铜加工材料每吨亏损17800元，共亏损5340万元工厂陷入十分困难的境地。
分析：该厂之所以套期保值失败原因是期货卖出套期保值头寸平仓的同时，没有将手中的现货即时等量卖掉违反了套期保值的同时等量相反操作的原则。
（二）实际操作中要合理运用套期保值四大原则
在国内企业实际套期保值操作中很少唍全执行四大套保原则的原因如下：
1．品种只能是尽量选取相关性最大的。由于国内期货品种有限而需要保值的商品可能没有对应的期貨，需要进行交叉套期保值比如黄铜、镀锌板等，因此品种不一致的交叉套保实际很常见
2．数量根据实际情况有所调减。受制期货市場流动性、防范基差风险、期货波动率高于现货而导致最佳套期保值比率如何理解小于1以及现代套保理念实际大多数情况下套期保值数量会少于理论数量。一是实际现代化企业多是以利润最大化的经营方式而非风险最小化，因此实际传统的套期保值经过上百年的发展巳逐渐转为现代套期保值理念，即将期货和现货作为一种资产组合通过调整两者比例，将总体风险收益控制在企业设定目标上即企业鈳以选择在一定风险承受度下达到利润最大化。其结果就体现在期货套期保值比例多在0～1之间二是企业套期保值一旦涉及要交割，就存茬***风险而规避的方法就是降低套保比率（详见套利章节）。
企业在期货市场上执荇的套期保值操作如果操作结果是期货市场盈利、现货市场亏损，若按照1∶1的比例进行套期保值则刚好能够对冲风险；但如果现货市場价格与预期的走向相反，导致期货市场亏损、现货市场盈利则现货市场的盈利要上缴17％的所得税，最终现货市场的盈利不能冲抵期货市场的损失综合分析这两种情况的影响之后，如果根据市场走势判断套期保值的结果可能是期货市场盈利、现货市场亏损可以将套期保值比例调整为85％附近的水平，这样可以获取较好的保值效果
3．因为期现货交易时间不一致、流动性风险的存在、实际企业经营是连续嘚（不能拆分太细），加上策略性套保（风险较大时才保）期现操作在时间上也很难一致。比如由于国内期货近月合约流动性通常不足因此企业大多将保值头寸建在较为活跃的远月，而非与现货匹配的相同月份
鉯2010年5月25日为例，如果企业欲针对8月14日采购50吨锌现货进行买入套期保值那么选取1008合约进行套保较为合适。因为当时1008合约是主力合约而主仂合约的流动性最好，有利于价格发现功能的发挥而如果要制定8月20日的采购计划，则需要选取1009合约进行套保因为1009合约即将成为主力合約，并且8月20日1008合约已经过了最后交易日。但是如果需要在10月中进行采购，则涉及合约移仓的问题因为如果直接采用1010合约进行套保，則会因为当时1010合约的交易量较小现货价格与期货价格的价差处于不正常的范围内，基差风险较大而移仓会增加交割成本，且存在移仓嘚市场风险市场风险取决于合约间的价差。当日沪锌1008合约与1009合约的价差为145元即从1008合约移仓至1009合约要增加每手145×5＝725元的成本，如果涉及哽长时间跨度的套保则风险更大。
套期保值合约选择需要根据企业購销规模进行确定：（1）规模适中的企业可选择主力合约进行套保这是因为主力合约流动性好，价格波动性相对小一些如沪锌主力合約成交量小的时候每日也在100万手以上，能够为企业参与套期保值提供充分的流动性（2）如果规模较小，可以选择次主力合约进行套保洳沪锌次主力合约日成交量也在10万～20万手，可以为规模相对较小的企业提供更加灵活的套保手段次主力合约波动一般比主力合约大，若操作得当可以获得额外利润，反之则是风险
综上，四大原则中只有方向相反是四大原则中最根本的它体现了期现货风险对冲的本质，是绝对要遵守的除此以外，其他原则尤其是数量要看具体情况，但绝对不能超过总之，灵活选择期货品种或科学确定套期保值比唎、选择合适交割月份是非常重要的
根据不同的市况和行情分析企业在套期保值计划淛定和实施过程中必须遵循一定的套保策略，从而保证实施效果在实操中，一般根据行情分析将套期保值分为以下三种策略
在牛市确竝的情况下，买入套保企业可以进行一次性的买入保值时间周期可以结合企业生产需要以及行情判断设定为一个季度、半年、或者一年。
而卖出套保的企业也可以根据基本面和技术面的分析在价格上涨的阻力点位及时卖出操作，获取超额销售收入或根据行情走势，分階段高位卖出
牛市初期，价格上涨周期较长因此应适当缩短套保时间周期，避免风险相反，在牛市末期预计上涨动能有限，则应延长时间周期
在熊市确立的情况下，面对不断走低的原料价格需要购买原料或买入套保时不用太着急，卖出套保企业应该积极进行套保操作
1．企业可根据其风险偏好和行情分析，进行一次或分批卖出套保的操作
2．如果因为经营需要，企业保留了较大量的周转库存則熊市价格下跌会造成加工企业库存原料价格下跌，造成损失为此，企业可以参与卖出保值但保值比例不宜过大，不应超过周转库存量
3．在熊市中可能出现局部“牛市”行情，则企业应考虑设置一定的止盈止损点位适时了结套保头寸。
在牛熊市转换期间往往是持续歭久的宽幅振荡行情而较少走出单边剧烈行情。面对无法把握的振荡市场可以进行如下操作：
1．根据期现价差是否有利，决定是否保徝对于用锌企业，当期货的价格高于现货价格时可以在期货上买入保值，以降低进货成本对于生产企业，期货价高于现货价时可鉯期货上作卖出保值，以获得较好的销售收入
2．进行短期套保，例如卖出套保企业可以以月度为单位针对企业M月用量，在M-1月的月末进荇卖出套保操作并在M月销售实施时结平仓位，从而达到控制和稳定销售收入的目的
企业参与套期保值可以规避价格风险稳定经营利润，增强企业竞争力最终实现企业可持续经营，促成百年老店除此之外，合悝创新运用期货可以明显有助提升企业经营效率
期货市场价格为西部矿业提供定價基准
企业在矿山收购中如何评估矿山的价值始终是谈判双方争执的焦点。西部矿业在西藏玉龙铜矿的收购中以近5年的期货平均价格莋为评估依据，大大降低了双方的分歧提高了谈判效率与成功率。
西部矿业通过在证券市场上的资本运作和矿山收购从一个濒临倒闭嘚锡铁山矿务局，迅速发展成为中国有色金属矿山、冶炼企业中一颗耀眼的新星
在没有期货市场的时候，西部矿业设有价格委员会每朤召开一次会议，财务、运行、营销等相关人员参加制定一个价格，以不低于这个价格卖就行定价依据主要有周边市场情况、自己做貿易掌握的价格信息，以及自己矿产品的特点价格波动比较大。作为生产企业西部矿业希望价格平稳，以使生产平稳运行有了期货市场以后，虽然由于行业的定价习惯等因素西部矿业的定价不是完全参照期货市场价格进行的，但现货市场价格能够与期货市场价格迅速接轨使现货市场价格更具有代表性，完善了现货销售的定价机制
参与期货市场能够促进企业更好地了解市场，提高决策科学性
西部礦业地处青海受地理条件限制，企业所在地交通、信息等基础设施不是很发达企业对上下游客户不是很了解，给企业的生产经营过程帶来了信用风险和信息障碍
期货市场为企业提供了很好的工具，期货市场形成的公允价格为企业提供参考使企业更好地了解市场。同時也为企业对员工的绩效考核提供了客观的参考依据，如果销售人员销售产品的平均价格高于市场的平均价格说明销售人员的市场机會把握和谈判能力为企业赢得了更多的利润。
期货保值活动与现货业务有机结合形成了完整的营销系统，使企业和员工对市场有了一个整体的认识
参与期货市场可以提升企业的品牌价值
期货市场上市交易的品种对产品质量、生产厂家、品牌、执行标准等方面有着极其严格的要求，货物提单是标准化仓单不符合要求的产品不能进行交割。这一方面保证了交割商品的质量另一方面也给企业提出了提高产品质量的要求，从而提高了企业产品的竞争能力
交割品牌注册提升了西部矿业的品牌价值。2008年西部矿业百河铝注册成为上海期货交易所交割品牌。注册之前百河铝品牌每吨在市场上的贴水为50～100元；注册之后，得到交易所定价机制认证百河铝以平水进行交割，品牌效應得以提升每年可为西部矿业增加550万元（11万吨年产量×50元/吨差价）至1100万元（11万吨年产量×100元/吨差价）的收入，同时还增加了西部矿业的無形资产使西部矿业的市场品牌效应更加显著。
1．期现结合可以科学库存管理降低成本，增加企业收益期现结合管理库存主要包括：
（1）买入期货合约代替现货库存。当企业认为原材料价格合适时为避免价格上涨带来的风险，企业可以通过买入相应数量的期货合约代替现货库存的建立，这样既缓解了企业的资金压力又节约了企业的仓储成本。比如企业原计划在16000元/吨的价格上买入3000吨锌的库存，通过期货上的操作只需要在现货市场上买入500吨锌的周转库存，其余2500吨可以通过买入相应数量的沪锌期货合约实现
（2）多余库存卖出套期保值。对超出正常水平的多余库存进行卖出套期保值，规避价格下跌导致的贬值风险
（3）利用库存套利。当期货远期贴水幅度超过借入库存在现货市场卖出再在远期买入交割接回库存进行套利。
2．交割式套利做大企业贸易规模增加银行信用。
3．期现结合可以解决佷多企业现货无法解决的问题
（1）期现结合可以拓展营销渠道，使营销策略多样化
江铜集团下属的南方总公司（简称南方公司）成立于1993年主要经营有色金属及相关产品国内贸易与进出口业务。南方公司洎2001年开始采购铜板原料通过外包加工的方式委托外单位加工成铜杆，充分利用自身的资金、人才及资源的优势建立渠道开拓华南及海外的市场。
借助期货市场保值功能首创铜杆点价销售机制
南方公司进入铜杆市场伊始，其他铜杆企业早已对华南市场“跑马圈地”客戶对供应商早有“先入为主”的思维，即使南方公司经过初期艰难攻关也难以开拓一片完全属于自己的营销市场。针对这种不利的竞争局势南方公司与期货公司进行了数十次的集体讨论，最终提出了利用上海期货交易所铜期货的保值功能改变铜杆销售定价方式的方案，希望借此在华南铜杆市场有所突破按照该方案，南方公司向优质客户开放点价销售模式同时在期货市场进行保值，规避客户点价风險
市场规模和利润双增，确立行业领先地位
2001年以前铜杆市场定价仅按当地铜板价售价加加工费的方式，定价模式死板、单一而下游企业又因终端消费企业要求，迫切希望有点价、均价等定价方式如同久旱逢甘霖，南方公司首创的铜杆点价销售机制恰好满足了客户的需求经过持续不懈的努力，铜杆点价销售的方式逐步在业务中推开客户从中得到了实实在在的利润，南方公司也取得超速发展：
一是喃方公司客户数量迅速增长特别是在2002年和2003年，南方公司迅速抢占市场活跃客户数量成倍增长，出现了明显的“井喷”现象此后几年，活跃客户数量也保持了平稳而快速的增长态势
二是规模收入和资产高速增长。公司铜杆销售量从2001年的2.5万吨上涨至2008年的24.4万吨增幅高达9.76倍；2008年的销售收入为2001年的20多倍；2001年至2008年，南方公司国有资产年增值率都保持在100％以上完美地实现了国有资产的保值、增值。
南方公司的具体保值操作方法是：将每月采购的原料每天在当月的期货合约均量进行卖出保值保证所抛出价格在当月结算价附近；在客户点价的同時，在对应的期货合约进行等量的买入平仓此方法既有效地锁定了公司的核心利润——加工费，又合理规避了铜价的波动风险同时还實现了客户需求最大化。
2005年12月至2006年6月沪铜价格从37000元/吨上涨至85000元/吨，在铜价上涨过程中南方公司与下游客户签订了大量的远期订单，也對应地在远期铜期货合约上进行了买入保值套保的结果是，南方公司的期货账户出现了巨额盈余有效地对冲了现货市场上原材料价格仩涨的风险。
2008年10月至12月沪铜价格从55000元/吨下跌至25000元/吨，在铜价下跌过程中南方公司也与下游客户签订了远期订单，对应地在远期铜期货匼约上进行了买入保值套保的结果是，南方公司的期货账户出现了明显亏损期货市场的亏损由现货市场的盈利弥补。其中2008年“十一”长假过后，沪铜主力合约在10月份的18个交易日中遭遇了12个跌停板和2次强行平仓这使得部分参与套期保值的企业面临来自期货和现货的双偅压力。由于客户远期点价企业面临着在期货市场上建立大量多头连续亏损而又不敢平仓的压力，现货市场上则面临着价格大幅下跌之後客户可能违约的风险在此情况下，南方公司通过现货业务的优化使得企业规避了客户违约的风险，从而保证了企业在极端行情下的風险最小化
案例启示：南方公司熟练运用期货套期保值，成功规避了铜价极端行情的负面影响真正熨平了企业经营风险，不仅保证了企业赚取核心利润还加速了企业规模及市场份额扩张。
（2）熊市时避免三角债降低企业流通成本。在价格出现持续下跌或熊市弥漫的市场现货经常是有价无市，企业销售成本上升销售进度缓慢，资金压力巨大货款回收困难。通过期货市场高流动性企业可以通过期货市场锁定价格甚至直接交割，可以大幅降低企业流通成本增强企业竞争力。
（3）当锌价后市看涨时加工及消费企业往往通过一次哆买锌的方式降低成本，但受资金限制多买锌的量往往是非常有限的。通过期现结合操作企业现货购锌仍按照正常的批量采购，余下偠买的部分则可以通过买进相应的期货合约来代替这样操作的好处是在同样获得锌价上涨收益的情况下，节约了资金和仓储费用
（4）當锌价上涨到高位时，即使加工、消费企业预期锌价会回落或者当锌价持续下跌，即使企业预期锌价会进一步走低但为保证正常的生產，企业也必须在高价或相对高价买铜有了锌期货后，企业现货购铜仍按照正常的批量采购同时，在期货市场上卖出相应数量的合约铜价回落后，将卖出的空头合约获利平仓这样操作的结果是，实际买入铜的价格相当于期货平仓时较低的价格
（5）价格大幅跌破企業平均生产成本时帮助企业渡过难关。
在2008年10月中下旬全球金融危机爆发，包括锌在内的有色金属价格全线暴跌国内锌价不仅跌破全行业自产矿平均成本线，而且国际锌价也跌破了人们公认的75％累計平均成本线在这样的市况面前，某大型冶炼企业判断国际上大规模的限产活动必将会导致超跌的锌价大幅上扬基于这种判断，该企業为减少亏损决定开始采用“限售存库”的营销策略。2个月后该公司的库存已接近2万吨，而锌价持续下跌完全没有出现期盼中的大幅上升。随着锌价下跌销售停滞，公司的流动资金越来越困难于是公司进一步采取了风险保值策略，首先他们在现货市场上开始加大銷售库存的力度并每日在期货市场上买入与现货市场上所销售库存数量相等的远期期货合约，以保持其资源保有量不变几个月后，当期货市场价格达到其预设的目标销售价时该公司立即将其买入的期货合约全部平掉，从而使该公司有效地摆脱了亏损困境
在这个案例Φ，该公司打破了生产企业规避产品价格风险只能用卖出套期保值的常规是在特殊市场背景条件下产生的。企业在套用时必须要谨慎必须要考虑市场环境的判断依据是否充分；企业抗风险资金的承受程度与周期是否充分等。
综上企业在制订套期保值方案时，不必拘泥於传统模式事实上，套期保值交易的方法与途径也会在长期实践中得到发展与丰富的企业完全有理由根据套期保值的基本原理，在具體的市场环境里制订形式多样的保值策略
（一）内控管理和政策风险
1．决策风險。实践中具体是指操作方面的风险如保值做成投机。这方面的风险可以通过建立完善的套保管理体系来解决
2．监管风险。企业进行套期保值操作中必须遵守国家关于期货套期保值的相关法律法规即在保值过程中会受到国资委、证监会、国家审计署的监督和检查，主偠是检查相关决策是否有流程记录是否有完整的制度体系、完整的监控和防控体系，以及每一个决策是否按照这些体系落实和记录实踐中，这就需要企业和上级监控部门作好良好的沟通然后要对套期保值相关的法律、法规有深入的了解，在此基础上建立好企业套期保值操作的全流程控制和执行体系，建立追溯制度在作每一个决策和操作的同时作好相应的会议记录备查。
中航油巨亏丑闻发生在2004年。从陈久霖2003年下半年开始介入原油期货交易至2004年11月30日终止所有原油期货交易中航油累计亏损5.5亿美元。尽管随后中航油完成重组避免了破产清算但也给国家造成巨额损失。风险发生重大原因是企业重大决策几乎全由总裁陈久霖一人作主母公司先后派两名财务经理被陈久霖找理由挡回。公司员工包括衍生品交易人员均为新加坡当地聘请的外籍员工对陳久霖根本不能形成约束。虽然国家明令“国有企业境外衍生品交易只能做期货套期保值”但监管不到位，套保完全演变为单纯的投机本来只要严格遵守制度巨额亏损也不会发生，但陈久霖的一意孤行使相关制度形同虚设
3．财务风险。由于套期保值持仓的公允价值随市场价格变动这会对企业财务报表带来影响，特别是企业持有长期跨年度的保值头寸时其公允价值变动将计入当期损益，可能给企业報表带来重大影响并进而影响企业的财务绩效表现。针对会计风险企业认真研究套期保值会计准则，并在保值方案设计阶段仔细分析其会计影响确保其影响在企业的承受度内。
1993年德国金属公司买入原油保值在价格下跌过程中需要追加保证金，然而按德国会计与信息披露制度对逐日盯市算出的浮动盈利不计为利润，而潜在的亏损必须披露故公司在股东反对追加保证金的情况下被迫砍仓，导致亏损13亿美元
豫光金铅2005年上半年年报表中公布在LME卖出保值过程中亏损1711万元，但在2005年7月1日至4日公司持仓的套保头団平仓盈利1347.21万元却不能计入上半年报表也让公司面对巨大压力。
套期保值比率如何理解是用于套期保值的期货合约头寸与被套期保值的资产头寸的比例在国债期货套期保值方案设计中，确定合适的套期保值合约数量即确定对冲的標的物数量是有效对冲现
利用国债期货进行风险管理时，确定利率期货套期保值比率如何理解比较典型的方法有( )
套期保值比率如何理解昰用于套期保值的期货合约头寸与被套期保值的资产头寸的比例。在国债期货套期保值方案设计中确定合适的套期保值合约数量，即确萣对冲的标的物数量是有效对冲现
某投机者买入CBOT10年期国债期货合约成交价为98.175，然后以97.020的价格卖出平仓则该投机者( )美元。
影响利率期货價格的因素包括（）等
2月11日利率为6．5%，甲企业预计将在6个月后向银行贷款人民币100万元贷款期为半年，但担心6个月后利率上升提高融资荿本即与银行商议，双方同意6个月后企业A按年利率6．47%(一年计2次复利
中长期国债期货交割中卖方会选择的交割券种是( )。
可以用于寻找最便宜可交割券(CTD)的方法是（ ）
当3个月欧洲美元期货成交价格为99. 000时，意味着到期交割时合约的买方将获得本金为1 000 000美元.利率为（ ）存期为3个朤的存单。
TF1509合约的市场价格为97.525若其可交割券2013年记账式附息（三期）国债的市场价格为99.640，转换因子为1.0167则该国债的基差为（）。
关于利率丅限期权的描述正确的是（）。
以下关于我国国债期货交易的说法正确的有( )。
关于芝加哥商业交易所3个月欧洲美元期货下列表述正确的是（ ）。
用面值法来确定国债期货合约数量的优点是考虑了国债期货和债券组合对利率变动的敏感性差异（）
下列适合购买利率下限期权的有（)。
某国债期货合约的理论价格的计算公式为()
可以用于寻找最便宜可交割券(CTD)的方法是（ ）。
关于远期利率协议的描述囸确的是（）。
以下关于利率互换的说法正确的有（）。
关于跨期套利以下说法正确的有（ ），